Sinteză

Evoluția inflației și cauzele acesteia

Rata anuală a inflației IPC și-a accelerat traiectoria descendentă în ultimul trimestru al anului 2023, ajungând la 6,61 la sută în luna decembrie (-2,22 puncte procentuale față de finele trimestrului anterior și -9,76 puncte procentuale față de luna decembrie 2022). Totodată, indicatorul s-a plasat semnificativ (cu 0,9 puncte procentuale) sub proiecția din precedentul Raport asupra inflației, influențe favorabile fiind asociate în special prețurilor carburanților și celor ale bunurilor alimentare. De altfel, aportul decisiv la dezinflația din trimestrul IV a aparținut acestora din urmă, ca rezultat al unui cumul de factori: menținerea cotațiilor materiilor prime de profil pe o pantă descendentă, recolta abundentă de pe plan intern și internațional, prelungirea și extinderea listei produselor alimentare esențiale vizate de măsura de plafonare a adaosului comercial. La rândul lor, prețurile bunurilor energetice au continuat să scadă în termeni anuali în trimestrul IV, în special ca urmare a unor efecte de bază favorabile consemnate în cazul energiei electrice. În schimb, ritmul anual al prețurilor combustibililor a înregistrat o ușoară accelerare, determinată, de asemenea, de efecte statistice.

Rata medie anuală a inflației, indicator cu persistență inerent mai ridicată, și-a păstrat traiectoria descendentă, coborând în cazul indicelui calculat conform metodologiei naționale până la 10,4 la sută în luna decembrie (de la maximul de 15,3 la sută înregistrat în martie). O evoluție calitativ similară a înregistrat și indicatorul calculat conform structurii armonizate (IAPC), acesta corectându-se până la 9,7 la sută, după ce atinsese vârful de 13,2 la sută tot în luna martie. Decalajul față de inflația medie din UE s-a menținut în apropierea nivelului înregistrat în trimestrul precedent, România continuând să se poziționeze, din punct de vedere al valorii inflației medii IAPC, pe o poziție relativ favorabilă la nivel regional.

După maximul atins în februarie 2023 (15,06 la sută), rata anuală a inflației CORE2 ajustat a etalat un parcurs continuu descendent, cu un ritm chiar ușor mai alert al corecției în intervalul octombrie-decembrie față de trimestrul III, de 2,9 puncte procentuale. În decembrie, indicatorul s-a situat la 8,4 la sută, nivel cu 0,8 puncte procentuale sub proiecția din precedentul Raport asupra inflației. Contribuția cea mai amplă la reducerea inflației de bază a revenit alimentelor procesate, a căror dinamică anuală s-a diminuat cu 5,1 puncte procentuale pe parcursul trimestrului IV. În același timp, atât ritmul anual de creștere al prețurilor bunurilor nealimentare, cât și cel al prețurilor serviciilor și-au inversat traiectoriile anterior ascendente, după mai bine de doi ani de majorări aproape continue. La nivelul factorilor determinanți care au acționat pe aceste două segmente, s-au remarcat, pe de o parte, corecțiile descendente ale prețurilor bunurilor din import, iar pe de altă parte, slăbirea graduală a cererii de consum din primele trei trimestre ale anului. În trimestrul IV au continuat ajustarea deviației PIB, deși aceasta se menține la valori pozitive, precum și cea a inflației bunurilor din import, în timp ce așteptările privind inflația ale analiștilor bancari s-au temperat doar ușor pe orizontul temporal scurt. Atât în cazul bunurilor nealimentare, cât, mai ales, al serviciilor, decisive pentru consolidarea în perioada următoare a trendului dezinflaționist rămân presiunile din partea costurilor salariale, în condițiile în care salariul mediu brut din sectorul serviciilor de piață înregistrează în continuare dinamici anuale de două cifre.

Deși dinamica anuală a costurilor unitare cu forța de muncă s-a atenuat în trimestrul III 2023, indicatorul s-a plasat în continuare la niveluri relativ ridicate (16,1 la sută, -1,1 puncte procentuale față de trimestrul anterior). La această temperare ușoară au contribuit majoritatea sectoarelor, cu excepția serviciilor de piață, unde dinamica ULC și-a păstrat traiectoria de creștere. Deși remunerarea pe salariat a avut o dinamică mai redusă (17,9 la sută, -2,8 puncte procentuale față de trimestrul II 2023), ritmul de creștere a productivității muncii a înregistrat la rândul său o încetinire (1,6 la sută, -1,4 puncte procentuale față de trimestrul anterior), menținându-se astfel potențialul unor presiuni inflaționiste din partea costurilor cu forța de muncă. Și în industrie rata anuală de creștere a costurilor salariale unitare s-a atenuat atât în trimestrul III, cât și în perioada octombrie-noiembrie 2023, până la 20 la sută, fiind inferioară cu 4 puncte procentuale maximului local atins în trimestrul II 2023. Activitatea industrială și-a continuat scăderea (în ușoară ameliorare totuși comparativ cu trimestrul II 2023), în timp ce la nivelul forței de muncă procesul de ajustare a fost puțin vizibil.

Politica monetară în perioada parcursă de la data Raportului precedent

În ședința din 8 noiembrie 2023, Consiliul de administrație al BNR a hotărât menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută pe an. Ratele dobânzilor facilităților permanente au fost, de asemenea, menținute la 6,00 la sută pe an în cazul celei de depozit și la 8,00 la sută pe an în cazul celei de creditare. Pe ansamblul trimestrului III 2023, rata anuală a inflației a continuat să se reducă, dar mai lent decât în precedentele două trimestre, în condițiile în care noile scăderi ample ale dinamicilor consemnate în acest interval de prețurile alimentelor și energiei au fost parțial contrabalansate ca impact de scumpirea combustibililor și medicamentelor. La rândul său, rata anuală a inflației CORE2 ajustat și-a accelerat scăderea în trimestrul III, coborând vizibil sub nivelul prognozat. Această evoluție este atribuibilă în principal descreșterii cotațiilor mărfurilor, prioritar agroalimentare, și măsurii de plafonare temporară a adaosului comercial la produse alimentare de bază. Ea reflectă însă și o slăbire a transmiterii în prețurile de consum a costurilor mărite ale firmelor, îndeosebi a celor salariale – pe fondul temperării cererii de consum –, precum și o atenuare a impactului inflaționist al importurilor.

Incertitudini și riscuri însemnate la adresa perspectivei inflației decurgeau din creșterile de taxe și impozite operate și destinate accelerării consolidării bugetare, dar și din conduita viitoare a politicii fiscale și de venituri, date fiind demersurile vizând limitarea cheltuielilor bugetare în 2023 și posibila mărire în următorii ani a pachetului de măsuri fiscal-bugetare corective, dar și implicațiile potențiale ale legislației privind pensiile și salariile din sectorul public, precum și eventuale noi majorări salariale acordate personalului bugetar. Adițional, incertitudini și riscuri însemnate la adresa perspectivei activității economice, implicit și a traiectoriei pe termen mediu a inflației, continuau să genereze războiul din Ucraina și conflictul din Orientul Mijlociu, precum și evoluțiile economice sub așteptări din Europa, îndeosebi din Germania. În plus, absorbția fondurilor europene, în principal a celor aferente programului „Next Generation EU”, este condiționată de îndeplinirea unor ținte și jaloane stricte. Aceasta este însă esențială pentru realizarea reformelor structurale necesare, inclusiv a tranziției energetice, dar și pentru contrabalansarea, cel puțin parțială, a impactului contracționist al șocurilor pe partea ofertei, amplificat de înăsprirea condițiilor economice și financiare pe plan internațional.

Ulterior, rata anuală a inflației și-a accelerat peste așteptări scăderea în primele două luni ale trimestrului IV 2023, coborând la 6,72 la sută în noiembrie, în condițiile continuării încetinirii creșterii prețurilor alimentelor și energiei, precum și ca urmare a ieftinirii combustibililor, sub impactul diminuării cotației țițeiului. Concomitent, rata anuală a inflației CORE2 ajustat și-a accentuat trendul descendent mai mult decât s-a anticipat, reducându-se la 9,1 la sută în noiembrie, pe fondul efectelor de bază dezinflaționiste mai extinse, al descreșterii cotațiilor mărfurilor agroalimentare și al măsurii de plafonare a adaosului comercial la produse alimentare de bază, dar și în contextul scăderii dinamicii prețurilor importurilor. La rândul său, activitatea economică și-a încetinit semnificativ creșterea în trimestrul III 2023, la 0,9 la sută, de la 1,6 la sută în precedentele trei luni (variație trimestrială), dar mai puțin decât s-a previzionat, sugerând o restrângere mai temperată a excedentului de cerere agregată în acest interval față de cea anticipată. Concomitent, în raport cu aceeași perioadă a anului trecut, avansul PIB s-a mărit marginal în trimestrul III, la 1,1 la sută, de la 1,0 la sută în trimestrul II, rămânând astfel modest din perspectivă istorică, în condițiile în care variația stocurilor și-a majorat impactul contracționist deja foarte mare, iar aportul consumului administrației publice a devenit ușor negativ. Formarea brută de capital fix și-a reamplificat însă dinamica anuală la un nivel de două cifre în trimestrul III 2023, în timp ce cheltuielile de consum ale populației au consemnat o decelerare. Totodată, exportul net a continuat să-și majoreze influența expansionistă, dată fiind creșterea ecartului pozitiv dintre dinamica volumului exporturilor de bunuri și servicii și cea a volumului importurilor, pe fondul adâncirii mai pronunțate în teritoriul negativ a celei din urmă. Drept urmare, deficitul balanței comerciale și-a reaccentuat ușor declinul față de perioada similară a anului trecut, iar deficitul de cont curent a continuat să scadă semnificativ în termeni anuali, dar ceva mai modest decât în trimestrul II 2023, în contextul încetinirii ritmului ameliorării soldului balanței veniturilor primare în trimestrul III 2023, pe seama evoluției profiturilor reinvestite.

La momentul ședinței Consiliului de administrație al BNR din 12 ianuarie 2024, cele mai noi evaluări indicau că rata anuală a inflației se va mări în prima lună a anului curent și își va relua apoi descreșterea graduală, pe o traiectorie mai joasă decât cea evidențiată în prognoza pe termen mediu din noiembrie 2023. Creșterea este antrenată de majorarea și introducerea în luna ianuarie a unor taxe și impozite indirecte în scopul continuării consolidării bugetare, în timp ce scăderea ulterioară a ratei inflației va avea, pe mai departe, ca resorturi majore factori pe partea ofertei – prioritar efecte de bază dezinflaționiste și corecții descendente ale cotațiilor materiilor prime agroalimentare și ale cotației țițeiului –, precum și dinamica în descreștere a prețurilor importurilor.

Pe baza evaluărilor și a datelor disponibile în acel moment, precum și în condițiile incertitudinilor foarte ridicate, Consiliul de administrație al BNR a hotărât menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută pe an. Ratele dobânzilor facilităților permanente au fost de asemenea menținute la 6,00 la sută pe an în cazul celei de depozit și la 8,00 la sută pe an în cazul celei de creditare. De asemenea, Consiliul de administrație al BNR a decis menținerea nivelurilor ratelor rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în lei și în valută ale instituțiilor de credit.

Perspectivele inflației

Economia globală își continuă redresarea în urma șocului pandemiei și a multiplelor efecte adverse ale invaziei Rusiei în Ucraina. Recent, însă, atât în UE, cât și în România, ritmul recuperării economice s-a atenuat, 2023 consemnând o încetinire economică. Tendința generală de pe piețele materiilor prime a rămas una de corecție a creșterilor din perioadele anterioare, însă, recent, au sporit concomitent și riscurile unor potențiale noi șocuri adverse de natura ofertei, sugerate în special de continuarea și, recent, chiar amplificarea tensiunilor din Orientul Mijlociu. Cu toate că principalele bănci centrale din lume au stopat ciclul de majorări ale ratelor dobânzilor de politică monetară, condițiile financiare au continuat să rămână tensionate, evoluții acompaniate de noi creșteri ale incertitudinii în rândul agenților economici, atât consumatori, cât și investitori. Astfel, atât în ceea ce privește evoluția activității economice, cât și cea a inflației, situația de ansamblu rămâne una marcată de fragilitate și grevată de numeroase necunoscute. În perspectivă, se preconizează ca inflația headline din zona euro să își continue parcursul descendent, beneficiind de pe urma atenuării presiunilor asupra costurilor cu materiile prime, dar și a transmisiei graduale a deciziilor de politică monetară, însă ritmul acestei corecții se anticipează a fi extrem de gradual și, posibil, chiar marcat de unele evoluții oscilante. Similar, economiile partenerilor externi ai României vor urma un proces treptat de consolidare a creșterii economice, însă, și în acest caz, materializarea unor riscuri al căror sens de acțiune se prefigurează a fi preponderent advers ar putea împiedica, pe termen mediu, refacerea completă a economiilor comunitare, inclusiv a celei a României. Într-un asemenea context, implementarea pachetului de consolidare fiscală recent adoptat de autorități, ale cărui efecte asupra activității economice de pe plan intern sunt, de asemenea, preponderent de natură contraciclică, reclamă prudență în evaluarea tuturor implicațiilor posibile.

În România, ulterior rezilienței sporite a activității economice de la sfârșitul anului 2022, cu dinamici anuale ale PIB de peste 4 la sută, cel mai recente date statistice oficiale au indicat o decelerare a indicatorului până la 1,1 la sută în trimestrul III. Nivelul, foarte apropiat de cel înregistrat în trimestrul II (ritm anual de 1 la sută), reprezintă valori minime consemnate în etapa de refacere a economiei postpandemie. În schimb, evoluțiile economice de la nivel sectorial din intervalul octombrie-decembrie 2023 sugerează o nouă dinamică anuală pozitivă din partea PIB și în trimestrul IV. Această evoluție reflectă temperarea, iar recent, chiar stagnarea, timp de mai multe trimestre, a economiilor comunitare, sub impactul persistent al șocurilor anterioare de ofertă, precum și al efectelor normalizării politicii monetare. Pe ansamblul anului 2023, se estimează că dinamica PIB se va plasa la valori în apropierea nivelului de 2 la sută, implicând o atenuare de ritm față de 2022. În corelație cu aceste evoluții, ulterior unui punct de maxim estimat pentru trimestrul IV 2022, deviația pozitivă a PIB și-a continuat traiectoria descendentă pe tot parcursul anului trecut, urmând ca la finele acestuia și la începutul celui curent să se poziționeze la valori apropiate de cele evaluate în Raportul din noiembrie. În schimb, ținând cont de informațiile curente certe, pe parcursul mai multor ani, deficitele bugetare excesive se vor corecta doar treptat, ceea ce face ca gap-ul PIB să se mențină la valori pozitive pe un orizont temporal mai lung comparativ cu ipotezele din ultimul Raport.

În 2023, formarea brută de capital fix (FBCF) și-a continuat parcursul remarcabil, înregistrând în trimestrul III un ritm anual apropiat de 12 la sută, cu mult peste cel al PIB. La această evoluție au contribuit în special atragerile de fonduri europene, în condițiile în care cadrul financiar 2014-2020, aflat la finalul procesului de bugetare, a contabilizat la sfârșitul anului trecut o absorbție totală de aproximativ 90 la sută din totalul alocărilor. Acestora li s-au adăugat fondurile din exercițiul financiar 2021-2027, precum și alocările din programul „Next Generation EU”; în aceste condiții, FBCF este de așteptat să fi consemnat în 2023 atât o dinamică, cât și o contribuție la creșterea economică superioare celor ale consumului populației. Pe lângă fondurile europene, alte surse de finanțare a FBCF au continuat să rămână investițiile străine directe, însă pe termen mediu evoluția acestora va reflecta în tot mai mare măsură atât decelerarea activității economice pe plan intern și extern, cât și incertitudinea ridicată percepută de investitori. De aceea, odată cu refacerea și, ulterior, consolidarea puterii de cumpărare a populației, consumul privat va redeveni principalul determinant al creșterii economice. În acest proces, decisivă va fi evoluția robustă a venitului disponibil real al gospodăriilor, susținută de continuarea dezinflației, de creșterile salariale, atât în sectorul privat, cât și în cel public (inclusiv pe fondul unor noi majorări ale salariului minim), precum și de creșterile ample ale transferurilor sociale, în special cele deja anunțate ale pensiilor.

În plan extern, evoluția deficitului de cont curent din primele 11 luni ale anului 2023 confirmă faptul că în actualul ciclu economic, maximul variabilei a fost atins la sfârșitul anului 2022 (9,2 la sută din PIB), corecția din 2023 fiind estimată la aproximativ 2 puncte procentuale. Datele statistice publicate după ultimul Raport reconfirmă rolul major al ajustărilor balanței comerciale, la care se adaugă un sold excedentar în creștere al serviciilor, componentă cu evoluții constant favorabile în ultimii ani, inclusiv în perioada pandemiei. În perspectivă, noi reduceri ale deficitului comercial vor fi favorizate de reluarea dinamismului economiilor partenerilor din Europa. În schimb, preconizarea unei corecții doar graduale a deficitului bugetar excesiv pe parcursul următorilor ani este de natură să împiedice o ajustare mai consistentă a deficitului extern, să inducă, caeteris paribus, o deteriorare relativă a structurii de finanțare a acestuia din surse non-generatoare de datorie și să diminueze rezerva fiscală disponibilă în cazul unor șocuri adverse asupra economiei. În plus, întârzierile în realizarea ajustărilor care să permită readucerea deficitului în țintele stabilite cu Comisia Europeană ar putea să determine inclusiv o diminuare a alocărilor de fonduri „Next Generation EU”, putând majora, pe această cale, necesarul de finanțare a deficitului de cont curent.

Conform scenariului de bază actualizat, ulterior valorii de 6,6 la sută consemnate la finele anului 2023, rata anuală a inflației IPC se va menține pe o traiectorie descendentă pe cvasitotalitatea intervalului proiecției, însă ritmul dezinflației este proiectat să încetinească semnificativ începând din trimestrul II 2025. Astfel, revenirea inflației IPC la limita superioară a intervalului țintei este anticipată abia la orizontul proiecției (trimestrul IV 2025). Valorile proiectate pentru finalul anului curent și al celui viitor sunt de 4,7 la sută și, respectiv, de 3,5 la sută. La începutul anului curent au avut loc o serie de majorări ale TVA și accizelor, care, cumulat, au o contribuție, conform estimărilor, de 0,7 puncte procentuale la rata anuală a inflației headline. Având în vedere și majorarea accizei la combustibili prevăzută pentru luna iulie, impactul total al modificărilor impozitelor indirecte este evaluat la 0,9 puncte procentuale în decembrie 2024, acesta urmând a se reduce la 0,2 puncte procentuale la finele anului viitor. Astfel, rata anuală a inflației calculată la taxe constante ar reveni în interiorul intervalului țintei încă din trimestrul I 2025, când este proiectată la 3,3 la sută.

Atât pentru finele acestui an, cât și în perspectivă, principalul determinant al evoluției ratei anuale a inflației headline va rămâne indicele CORE2 ajustat. În același timp, contribuția componentelor exogene ale coșului la inflația totală se va diminua gradual pe parcursul acestui an, ulterior urmând a se stabiliza în jurul nivelului de 1,3 puncte procentuale. Inflația anuală CORE2 ajustat va urma o traiectorie continuu descendentă, date fiind reducerea graduală a gap-ului PIB, corecția așteptărilor privind inflația, precum și atenuarea presiunilor din partea prețurilor bunurilor din import. Cu toate acestea, cuantumul inflației de bază îl va depăși pe cel al indicelui headline pe tot parcursul intervalului de proiecție, în condițiile presiunilor în continuare ample din partea costurilor unitare cu forța de muncă (dinamici anuale preconizate de două cifre în acest an), alimentate atât de creșterile salariale recente, cât și de cele anticipate. În sectorul privat, dinamici salariale ridicate vor fi determinate de persistența penuriei de forță de muncă calificată, de majorările salariilor acordate de companii în vederea refacerii puterii de cumpărare a angajaților, de creșterile anunțate ale salariului minim, dar și ca urmare a unui efect de demonstrație indus de majorările salariale anticipate a avea loc în sectorul public. Pentru sfârșitul acestui an, prognoza ratei anuale a inflației de bază a fost revizuită în jos, la 5 la sută (-0,2 puncte procentuale față de ultimul Raport), însă exclusiv ca urmare a evoluțiilor mai favorabile ale indicatorului din perioada recentă, în special la nivelul componentei alimentare. Ulterior, din trimestrul I 2025, noua traiectorie a indicatorului se plasează la niveluri ușor peste cele proiectate în Raportul din noiembrie, pe fondul unei deviații a PIB care se menține la valori pozitive, și, într-o mai mică măsură, al unei revizuiri ascendente a anticipațiilor privind inflația. Astfel, dinamica anuală a indicelui CORE2 ajustat ar urma să coboare până la 3,7 la sută în septembrie 2025 (revizuită în sus cu 0,4 puncte procentuale) și la 3,6 la sută la orizontul proiecției, cu 0,1 puncte procentuale peste marginea superioară a intervalului țintei de inflație.

Conduita recentă a politicii monetare a BNR a vizat readucerea durabilă a ratei anuale a inflației în linie cu ținta staționară de 2,5 la sută ±1 punct procentual, inclusiv prin ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.

De la precedentul Raport asupra inflației, o serie de factori de risc dintre cei identificați s-au materializat, în special cei din plan fiscal (de exemplu, legiferarea măsurii de recalculare a pensiilor începând din septembrie a.c.) și, doar parțial, cei asociați unei intensificări a tensiunilor geopolitice din Orientul Mijlociu. Chiar și în aceste condiții, balanța evaluată a riscurilor sugerează posibile abateri, de asemenea în sus, ale inflației de la traiectoria acesteia din scenariul de bază.

Recent, autoritățile au anunțat un set de măsuri ce vizează realizarea sustenabilității fiscale pe termen mediu, însoțite, ulterior, de publicarea unei noi traiectorii de corecție a deficitelor bugetare. Aceasta implică prelungirea, din 2024 până în 2027, a intervalului de timp necesar readucerii indicatorului sub pragul de 3 la sută din PIB specificat în cadrul Procedurii de Deficit Excesiv. Însă, în pofida unei traiectorii anticipat descrescătoare a deficitelor bugetare, evaluările de la acest moment par a sugera insuficiența măsurilor deja legiferate în scopul atingerii, până în 2027, a țintelor propuse. O evaluare chiar și prezumtivă a implicațiilor conduitei viitoare a politicii fiscale asupra coordonatelor scenariului de bază al proiecției, și în special a traiectoriei viitoare a inflației, ar fi presupus, de asemenea, cunoașterea dozajului și naturii măsurilor fiscale posibil a fi adoptate: modificări ale impozitelor directe sau a celor indirecte, măsuri de raționalizare a cheltuielilor bugetare șamd. În plus, raportat la traiectoria de ajustare fiscală propusă de autorități și la unele neclarități privind construcția bugetară, cel puțin pe termen scurt, dat fiind calendarul electoral încărcat, este probabilă consemnarea unui deficit bugetar mai mare încă din acest an. De exemplu, incertitudini considerabile privesc dinamica salarială din sectorul public, atât ca urmare a unor posibile revendicări suplimentare din partea anumitor categorii socio-profesionale, cât și ca urmare a adoptării, în perioada următoare, a legii salarizării unitare, unul din jaloanele celei de-a patra cereri de plată din PNRR. Din perspectiva aritmeticii bugetare, orice majorări salariale în plus față de cele asumate în scenariul de bază ar implica deficite bugetare mai ridicate, atât în anul curent, cât și pe termen mediu, dată fiind natura persistentă a acestor categorii de cheltuieli bugetare. Astfel de evoluții, cu potențial de propagare și asupra dinamicii salariale din sectorul privat, ar fi de natură să implice abateri în sus de la traiectoria inflației din scenariul de bază.

Pe plan extern, în perioada recentă au sporit considerabil riscurile unei escaladări a tensiunilor geopolitice din Orientul Mijlociu. Din punct de vedere economic, piețele de energie (petrol, gaze naturale) sunt cele care ar urma să resimtă cel mai rapid efectele unor eventuale blocaje ale rutelor importante de tranzit al materiilor prime, cum ar fi Strâmtoarea Ormuz sau Strâmtoarea Bab el-Mandeb, noduri critice inclusiv pentru fluiditatea rețelelor globale de transport al altor produse. Astfel de evoluții ar putea amplifica nivelul de incertitudine resimțit de consumatori și investitori și, totodată, ar putea ocaziona creșteri ale nervozității piețelor. Șocul aprovizionării cu energie și alte materii prime și, respectiv, produse finite ar afecta activitatea economică din țările importatoare de energie dar, în general, și-ar pune amprenta și asupra funcționării economiei globale. În plus, creșterea prețurilor la energie ar complica și mai mult efortul dezinflaționist al băncilor centrale din întreaga lume. În plus, prin prelungirea intervalului de timp în care inflația ar persista la valori superioare țintelor, ar putea fi afectată în mod direct credibilitatea acestor instituții, percepție dificil de inversat într-un interval rezonabil de timp. Într-un final, un astfel de context ar fi de natură să genereze noi puseuri inflaționiste la nivel global, ceea ce ar periclita refacerea rapidă și completă a economiilor afectate, inclusiv a celei a României.

Decizia de politică monetară

Dată fiind perspectiva continuării scăderii ratei anuale a inflației pe parcursul următoarelor trimestre într-un ritm încetinit, implicând coborârea ei la limita de sus a intervalului țintei abia la finele anului 2025, și având în vedere riscurile și incertitudinile asociate acesteia, Consiliul de administrație al BNR a decis în ședința din 13 februarie 2024 menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută. Totodată, s-a decis menținerea ratei dobânzii pentru facilitatea de creditare (Lombard) la 8 la sută și a ratei dobânzii la facilitatea de depozit la 6 la sută. De asemenea, Consiliul de administrație al BNR a hotărât păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor în lei și, respectiv, în valută ale instituțiilor de credit.

1. Evoluția inflației

Rata anuală a inflației IPC și-a continuat traiectoria descendentă în ultimul trimestru al anului 2023, ajungând la 6,61 la sută în luna decembrie (-2,22 puncte procentuale față de finele trimestrului anterior), în contextul unor evoluții dezinflaționiste cvasigeneralizate, având ca epicentru segmentul produselor alimentare; factorii explicativi includ scăderea cotațiilor materiilor prime, adoptarea unor măsuri administrative, dar și slăbirea cererii de consum. Rata anuală a inflației CORE2 ajustat a coborât până la 8,4 la sută în decembrie (de la 11,3 la sută la finele trimestrului III), contribuția dominantă fiind localizată și în acest caz la nivelul alimentelor (Grafic 1.1).

Similar trimestrului anterior, decelerarea IPC din ultimele trei luni ale anului 2023 a fost imprimată de evoluția prețurilor produselor alimentare (deopotrivă procesate și cu prețuri volatile), aceasta determinând circa două treimi din reducerea dinamicii IPC pe parcursul perioadei analizate. Pe de o parte, menținerea cotațiilor materiilor prime de profil pe o pantă descendentă a favorizat atenuarea presiunilor la nivelul prețurilor de producție în industria alimentară, evoluții pe care operatorii au avut tendința să le transmită în prețurile finale (Caseta 1). Pe de altă parte, măsura de plafonare a adaosului comercial pentru alimentele de bază, stabilită inițial pentru trei luni, a fost prelungită pentru o perioadă similară, iar lista de produse a fost extinsă, fiind totodată introdusă și o limită maximă pentru adaosul comercial aferent unor importuri care nu sunt procesate suplimentar în România.

Prețurile bunurilor energetice au continuat să scadă în termeni anuali, adâncindu-se în teritoriul negativ de-a lungul trimestrului IV; tendința a fost indusă de manifestarea unor efecte de bază în cazul energiei electrice (din perspectiva evoluțiilor curente, migrația gospodăriilor între tranșe de consum generează variații lunare modice). Influența dezinflaționistă amintită a fost parțial erodată de cea exercitată de grupa combustibililor, determinată, de asemenea, de un efect de bază, asociat reducerii ample a prețurilor în luna decembrie 2022 (rezultat al corecției cotației petrolului, în contextul incertitudinii pieței cu privire la ritmul redresării economiei chineze, ulterior renunțării la abordarea „zero-COVID”). În perioada analizată, cotația Brent a coborât până la 77-79 dolari SUA/baril la finele anului 2023; puseul asociat declanșării conflictului din Orientul Mijlociu a fost de scurtă durată, ceea ce a favorizat scăderea prețurilor combustibililor în fiecare lună din trimestrul IV (Grafic 1.2).

La rândul său, rata anuală a inflației CORE2 ajustat a scăzut la 8,4 la sută în decembrie 2023, de la 11,3 la sută la finele trimestrului III; deși a avut un trend descendent aproape tot anul, inflația de bază s-a ajustat într-un ritm mai lent, dinamica anuală rămânând superioară celei înregistrate de IPC; totuși, ecartul dintre cele două rate s-a comprimat în perioada analizată. Contribuția majoră la reducerea sa a revenit alimentelor procesate (Grafic 1.3), pentru care variația anuală a prețurilor s-a diminuat cu 5,1 puncte procentuale pe parcursul trimestrului IV, până la 5,3 la sută în decembrie. În același timp, prețurile bunurilor nealimentare și-au corectat tendința inflaționistă, această categorie de produse, caracterizată de un nivel apreciabil al dependenței directe de importuri, resimțind în planul dinamicilor lunare ale prețurilor efectele tendinței pronunțate de scădere a indicilor valorii unitare pentru principalele categorii de produse importate (precum textile, îmbrăcăminte și încălțăminte, produse de igienă și cosmetice sau jucării). O încetinire a consemnat și rata anuală de creștere a prețurilor pentru serviciile de piață, în asociere cu slăbirea cererii pe parcursul primelor trei trimestre din 2023 – activitatea de profil a primit un impuls în prima lună a anului, după care variațiile lunare au relevat o comprimare aproape neîntreruptă până în luna iulie, reflectată în prețurile de consum într-o manieră graduală. După mai bine de doi ani de majorări aproape continue, evoluțiile recente indică un punct de inflexiune și în traiectoria pe care s-au plasat de-a lungul anului dinamicile anuale ale prețurilor mărfurilor nealimentare și ale serviciilor de piață. Cu toate acestea, pentru cele două segmente variațiile lunare de preț sunt încă ridicate din perspectivă istorică, concretizându-se într-o anumită rigiditate la scădere a ratei inflației (Grafic 1.4). De asemenea, acestea rămân expuse unor posibile șocuri: în ceea ce privește mărfurile nealimentare, un exemplu îl reprezintă atacurile asupra navelor cargo din Marea Roșie, care afectează deja fluxurile comerciale internaționale, iar pentru servicii, costurile cu forța de muncă rămân un factor de presiune. În ambele cazuri, declinul cererii de consum pare să se fi întrerupt către finele anului 2023, în contextul consolidării puterii de cumpărare a populației[1] Sub efectul creșterii veniturilor unor categorii de personal din sectorul bugetar și a salariului minim, precum și al decelerării mai pronunțate a ritmului anual al IPC. și al revenirii interesului pentru credite de consum[2], Potrivit Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare și a populației (noiembrie 2023). în posibilă asociere cu scăderea ușoară a ratelor dobânzilor, precum și cu reducerile de prețuri din ultima parte a anului.

Sub influența noului cadru fiscal, dar, într-o oarecare măsură, și a ușoarei reveniri a cererii, în trimestrul IV 2023 operatorii economici din majoritatea sectoarelor de activitate – cu excepția industriei – și-au ajustat în sens ascendent așteptările privind evoluția prețurilor (Grafic 1.5). În cazul analiștilor bancari, anticipațiile privind rata inflației pe orizont de un an s-au temperat ușor, însă au fost revizuite marginal ascendent pentru orizontul de doi ani.

Rata medie anuală a inflației și-a accentuat parcursul descendent în trimestrul IV, indicatorul calculat pe baza metodologiei naționale (IPC) coborând în luna decembrie la 10,4 la sută, iar cel calculat pe baza structurii armonizate (IAPC) la 9,7 la sută (-2,2 puncte procentuale, respectiv -1,7 puncte procentuale față de finele trimestrului precedent). Deși ecartul față de inflația medie din Uniunea Europeană se menține la un nivel oarecum similar celui înregistrat în trimestrul anterior, România se situează printre statele membre cu un nivel înalt al inflației medii IAPC, pe o poziție relativ favorabilă la nivel regional (Grafic 1.6).

La sfârșitul trimestrului IV 2023, rata anuală a inflației IPC a înregistrat un nivel efectiv inferior cu 0,9 puncte procentuale față de proiecția inclusă în ediția din luna noiembrie 2023 a Raportului asupra inflației. Contribuții dezinflaționiste de o amploare mai mare decât s-a anticipat au provenit în principal din partea componentei alimentare a inflației de bază și a carburanților.

2. Evoluții ale activității economice

1. Cererea și oferta

În termeni anuali, PIB real și-a menținut dinamica moderată în trimestrul III 2023 (1,1 la sută[4]). În cele ce urmează, analiza PIB se referă la variații anuale calculate pe baza seriilor de volum exprimate în prețurile trimestrului corespunzător al anului precedent (Sursa datelor: INS). Investițiile și-au consolidat rolul de motor al creșterii economice, însă contribuții superioare celor din trimestrul anterior au consemnat și celelalte două componente cu conținut economic semnificativ – consumul populației și exportul net de bunuri și servicii. Evoluția favorabilă a acestor trei poziții a fost însă din nou subminată de reducerea stocurilor (contribuție de -5,4 puncte procentuale).

Din perspectiva ofertei, tendința activității sectoarelor neagricole a fost asemănătoare celei din primele două trimestre ale anului 2023 (declin în industrie, decelerare în servicii, creștere relativ alertă în construcții), dinamica agregată a VAB aferente acestora coborând la +0,3 la sută în termeni anuali (de la 1,1 la sută în trimestrul II). În schimb, producția ridicată la culturile de toamnă (grâu, rapiță)[5] Pentru culturile menționate, datele provizorii ale MADR pentru anul 2023 indică o recoltă superioară maximului multianual atins în anul 2021. a condus la un salt de 6,9 la sută al VAB din agricultură, cu un aport de 0,8 puncte procentuale la creșterea PIB din trimestrul III, Grafic 2.1.

Consumul populației și-a reluat creșterea în termeni anuali (2,6 la sută), după stagnarea din intervalul anterior. Traiectoria nu a fost însă susținută de segmentul cheltuielilor populației[6], Potrivit datelor de conturi naționale, principala componentă responsabilă pentru revigorarea consumului final efectiv al populației în trimestrul III a fost „cheltuiala pentru consumul final individual al administrațiilor publice”, poziție care vizează activitățile de învățământ, sănătate, ordine și siguranță publică, activitățile culturale și sportive. care și-a încetinit ritmul anual, evoluție reflectată la nivelul încasărilor din comerțul cu amănuntul și din serviciile de piață prestate populației (decelerări în termeni reali până la 0,2 la sută, respectiv 1,2 la sută). În primul caz, tendința descrescătoare a fost cvasigeneralizată, excepția notabilă fiind comerțul online, care și-a inversat traiectoria, după cinci trimestre consecutive cu valori negative. Pe lângă rolul de instrument relevant în procesul de optimizare a cheltuielilor, comerțul online beneficiază și de extinderea numărului de locuințe cu acces la internet (mai ales în mediul rural, unde ponderea acestora s-a majorat cu circa 5 puncte procentuale în 2023, până la 88,1 la sută, potrivit datelor INS). Potențialul de creștere a sectorului atrage interesul operatorilor comerciali, majoritatea acestora manifestându-și intenția de a mări resursele alocate pentru extinderea capacităților logistice sau dezvoltarea unor noi strategii comerciale adresate acestei zone.

În ultimul trimestru al anului 2023, este posibilă o intensificare a cheltuielilor de consum ale populației, în contextul majorării veniturilor unor categorii de personal din sectorul bugetar, dar și a salariului minim. Creșterea acestuia din urmă stimulează semnificativ cererea de consum, oferind resurse suplimentare angajaților aflați la baza piramidei salariale, care manifestă o înclinație către consum mai ridicată, comparativ cu cei plasați pe paliere superioare din perspectiva venitului. În același timp, cererea pentru credite de consum s-a menținut la un nivel înalt[7], Potrivit Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare și a populației (noiembrie 2023). în posibilă asociere cu scăderea ușoară a ratelor dobânzilor, precum și cu perioada reducerilor de prețuri din ultima parte a fiecărui an. Impulsul oferit cererii de consum de creșterea veniturilor se va prelungi și în prima parte a anului 2024, la 1 ianuarie intrând în vigoare majorarea punctului de pensie și noi creșteri ale salariilor în sectorul public (Grafic 2.2).

Potrivit indicatorilor cu frecvență lunară care surprind evoluția activității comerciale din intervalul octombrie-noiembrie, în trimestrul IV 2023 va avea loc, cel mai probabil, o dinamizare a cererii de consum: volumul vânzărilor de bunuri și-a accelerat ritmul anual de creștere până la 2,8 la sută, iar cel al încasărilor din servicii prestate populației a manifestat, de asemenea, o tendință ascendentă, dar mai puțin pronunțată (1,6 la sută). Totodată, așteptările pe termen scurt ale operatorilor din retail (exclusiv auto) converg către prelungirea traiectoriei crescătoare a vânzărilor în primele luni din anul 2024 (soldul conjunctural aferent acestei poziții s-a majorat cu 9,2 puncte procentuale în trimestrul IV față de media trimestrului III). Pe segmentul auto, volumul cumpărărilor a înregistrat o temperare a dinamicii anuale în perioada octombrie-noiembrie (până la 4,5 la sută) și, posibil, și în următoarele luni, pe fondul modificărilor operate la nivelul programului „Rabla Plus” 2024, în sensul reducerii considerabile a valorii unui tichet pentru achiziția de autovehicule electrice sau hibride care generează mai puțin de 80 de grame de CO2 pe kilometru.

În trimestrul III 2023, execuția bugetului general consolidatși-a temperat ritmul deteriorării în raport cu perioada similară a anului trecut, generând un deficit de 19,2 miliarde lei (1,2 la sută din PIB), ușor superior celui consemnat în trimestrul III 2022 (18,2 miliarde lei, respectiv 1,3 la sută din PIB)[8], Deficitul bugetar din trimestrul II 2023 l-a devansat consistent pe cel înregistrat în aceeași perioadă a anului anterior (14,5 miliarde lei, respectiv 0,9 la sută din PIB, față de 7,8 miliarde lei, respectiv 0,6 la sută din PIB în 2022). în timp ce față de precedentele trei luni, soldul bugetar negativ a crescut semnificativ, la fel ca în anul 2022. De această dată, creșterea deficitului în raport cu trimestrul anterior a fost cu precădere rezultanta comprimării veniturilor bugetare totale[9], Dinamica anuală reală a veniturilor a intrat marginal în teritoriul negativ (-0,1 la sută, de la 3,1 la sută în trimestrul anterior). în principal pe seama scăderii veniturilor din impozitul pe profit[10] Inclusiv pe seama efectului de bază asociat valorii mai ridicate a încasărilor din impozitul pe profit înregistrate în trimestrul II, în condițiile prelungirii până în luna iunie a termenului de plată a impozitului aferent anului precedent (similar anului 2022). Încasările au înregistrat însă un declin în termeni reali și față de trimestrul III 2022. și a celor nefiscale, dar și a sumelor primite de la UE[11], Evoluția survine însă după o creștere semnificativă consemnată de aceste sume în trimestrul II 2023. al căror impact conjugat a fost doar parțial compensat de majorarea încasărilor din TVA[12] Dinamica anuală reală a acestor încasări a redevenit pozitivă, dar inclusiv ca urmare a descreșterii dinamicii rambursărilor de taxă. și din alte impozite și taxe pe bunuri și servicii[13]. Reflectând cel mai probabil și evoluția încasărilor la bugetul de stat generate de impozitarea operatorilor economici din sectorul energetic.

În același timp, cheltuielile bugetare totale au înregistrat o creștere în trimestrul III, însă minoră[14], În termeni anuali reali, acestea s-au comprimat ușor (cu 0,5 la sută, în contrast cu creșterea de 7,3 la sută din trimestrul II). în condițiile în care majorarea unor componente de natură curentă (cu subvențiile[15], Mai ales pe fondul plăților efectuate pentru compensarea prețurilor la energia electrică și gazele naturale pentru cliențiinon-casnici. de personal[16] Inclusiv ca urmare a majorării unor drepturi salariale din învățământ, administrație și sănătate (conform OUG nr. 57/2023, nr. 45/2023 și nr. 63/2023), context în care dinamica anuală reală a cheltuielilor de personal s-a reamplificat semnificativ, revenind în teritoriul pozitiv, în premieră după trimestrul I 2021. și cu dobânzile)[17], Cheltuielile cu subvențiile și cele cu dobânzile s-au diminuat însă în termeni anuali reali. precum și a celei de capital au fost în mare parte contrabalansate de diminuarea cheltuielilor cu proiectele finanțate din fonduri externe nerambursabile[18] Având însă impact redus asupra variației soldului bugetar, ca urmare a evoluției similare a sumelor primite de la UE. și cu bunuri și servicii[19]. Ambele categorii înregistrând scăderi inclusiv în termeni anuali reali.

În ultimul trimestru al anului 2023, deficitul bugetar s-a mărit substanțial, dar mai puțin decât în intervalul similar al anului trecut, ajungând la 33,4 miliarde lei (2,1 la sută din PIB), față de 39,1 miliarde lei (2,8 la sută din PIB) în trimestrul IV 2022. Pe ansamblul anului 2023, execuția bugetarăs-a soldat totuși cu un deficit vizibil superior celui din anul precedent, de 89,9 miliarde lei (80,8 miliarde lei în 2022), reprezentând însă 5,7 la sută din PIB, față de 5,8 la sută din PIB în 2022.

Formarea brută de capital fix și-a accelerat ritmul anual de creștere (până la 11,9 la sută), menținându-și poziția de forță motrice a creșterii economice (aport de 3,6 puncte procentuale), lucrările de construcții inginerești reprezentând în continuare principalul determinant; o contribuție pozitivă a revenit și investițiilor în echipamente, însă ritmul anual de creștere s-a redus semnificativ, ca urmare a decelerării cumpărărilor de mijloace de transport efectuate de companii și instituții publice. Acumulările de capital fix își vor păstra probabil dinamica pozitivă pe orizontul de prognoză, după cum sugerează nivelul relativ înalt al influxurilor nete de ISD sub forma participațiilor la capital, inclusiv profituri reinvestite (6 miliarde euro în perioada ianuarie-noiembrie 2023, valoare estimată), precum și intensificarea intrărilor de fonduri europene aferente CFM 2014-2020[20]. La jumătatea lunii ianuarie 2024, rata de absorbție aferentă fondurilor destinate în exclusivitate finanțării proiectelor de investiții era de 100 la sută în cazul Fondului de Coeziune și respectiv de 91 la sută în cazul Fondului European de Dezvoltare Regională. În privința finanțării prin PNRR, România a reușit încasarea celei de a doua cereri de plată (2,76 miliarde euro în luna septembrie), iar la finalul anului 2023 a fost transmisă către CE cea de a treia cerere de plată, fondurile aferente cumulând 2,7 miliarde euro.

Investițiile în construcții s-au majorat cu peste 15 la sută (variație anuală)[21], Potrivit datelor de conturi naționale privind formarea brută de capital fix. continuând să înregistreze evoluții divergente pe segmentele principale, cu perspectiva prelungirii acestor tendințe în viitorul apropiat. Astfel, lucrările inginerești și-au extins volumul cu circa 30 la sută și în trimestrul III, iar finalul anului 2023 a fost marcat de inaugurarea sau demararea unor proiecte de anvergură în domeniul infrastructurii de transport. În schimb, construcțiile de clădiri au suferit o nouă restrângere (cu 2,6 la sută), iar panta negativă aferentă suprafeței autorizate pentru locuințe în ultimele 12 luni (până în luna noiembrie 2023) sugerează că este foarte puțin probabilă o redresare în intervalul scurt de prognoză (Grafic 2.3).

Investițiile în echipamente și-au redus aproape la jumătate ritmul de creștere comparativ cu trimestrul II (până la 6,3 la sută), pe fondul decelerării cumpărărilor de mijloace de transport efectuate de companii și instituții publice, în timp ce achizițiile de mașini, utilaje și echipamente IT&C și-au păstrat dinamica moderată (3,2 la sută). Un interes ridicat continuă să suscite investițiile pentru creșterea capacității de producție a energiei regenerabile, orientate atât către proiecte de mare dimensiune (mai ales parcuri fotovoltaice), cât și către asigurarea consumului propriu al companiilor și populației. În plus, pentru prima parte a anului 2024 se așteaptă reluarea schemei de finanțare „Casa Verde”, care va include, pe lângă componenta gestionată de Administrația Fondului de Mediu, o sursă prevăzută în PNRR, destinată în exclusivitate consumului casnic. Totodată, sunt în curs de derulare proiecte de investiții din sfera electromobilității (vizând, de exemplu, lansarea unei linii de producție pentru autobuze electrice în semestrul I 2024, precum și demararea producției versiunilor complet electrice ale unor modele de autoturisme fabricate pe plan local), Grafic 2.4.

Exportul net de bunuri și servicii și-a accentuat contribuția pozitivă la dinamica PIB (până la 1,7 puncte procentuale în trimestrul III), în condițiile în care importurile de bunuri s-au restrâns mai puternic decât exporturile (cu 6,5 la sută față de 3,6 la sută, variații anuale reale), Grafic 2.5.

Principalul aport la reducerea în termeni de volum a deficitului bunurilor a aparținut creșterii surplusului comercial de materii prime agricole, recolta remarcabilă de grâu și rapiță reflectându-se favorabil asupra ambelor fluxuri comerciale – salt de 50 la sută al exporturilor, respectiv înjumătățirea cantităților importate, inclusiv pe seama unui efect de bază[22]. Potrivit datelor Eurostat (Comext), dacă în perioada 2015-2021 Ucraina a fost un furnizor nesemnificativ pentru România (ponderile deținute în totalul importurilor fiind mai mici de 2 la sută la grâu, porumb, floarea-soarelui și de 6 la sută la rapiță), în anul 2022 această țară a devenit sursa a peste jumătate din importuri pentru primele trei grupe menționate, respectiv a 80 la sută din importurile de rapiță, ceea ce i-a asigurat contribuția dominantă la creșterea (cu circa 30 la sută) a achizițiilor totale de materii prime agricole efectuate de România. O contribuție la atenuarea dezechilibrului comercial în trimestrul III a revenit și produselor energetice, în principal datorită trecerii pe surplus a tranzacțiilor cu gaze naturale, pe fondul reducerii consumului industrial intern, dar și al creșterii ușoare a producției locale[23]. La nivelul întregului an 2023, poziția de importator net a României s-a îmbunătățit comparativ cu anul precedent, de la 1,9 miliarde mc la 0,4 miliarde mc. Influențe nefavorabile (de amplitudine relativ redusă) asupra soldului comercial au fost localizate la nivelul bunurilor intermediare industriale (îndeosebi pe fondul redresării anevoioase a activității ramurilor locale energointensive), precum și al unor categorii de bunuri de capital (mașini și utilaje, mijloace de transport rutier) și durabile (mobilier, electrocasnice), afectate de fragilitatea cererii externe.

Evoluția favorabilă a componentei de volum a balanței comerciale în primele trei trimestre ale anului 2023 s-a reflectat și la nivelul balanței de plăți. În perioada ianuarie-noiembrie, deficitul bunurilor a coborât la 25,6 miliarde euro (-12,1 la sută în termeni anuali). Surplusul balanței serviciilor a marcat o nouă majorare (cu 4,7 la sută), astfel încât deficitul contului curent s-a plasat cu 17 la sută sub nivelul din perioada similară a anului 2022 (20,2 miliarde euro), Grafic 2.6.

Productivitatea muncii

Productivitatea muncii pe ansamblul economiei și-a atenuat dinamica în trimestrul III 2023 până la 1,6 la sută (-1,4 puncte procentuale față de intervalul anterior), pe fondul slăbirii cererii din zona serviciilor, fiind consemnate pierderi de ritm și în sectoarele care au susținut până în prezent parcursul robust al indicatorului (comerț-HoReCa-transporturi și IT&C), Grafic 2.7.

Situația din industrie a rămas dificilă, o ameliorare fiind posibilă să se producă abia pe termen mediu. Astfel, productivitatea muncii a consemnat un declin de 5,9 la sută[24], În intervalul octombrie-noiembrie, indicatorul și-a temperat declinul anual până la -3,2 la sută, însă o contribuție importantă a revenit și unui efect favorabil de calendar. în condițiile unei restrângeri a producției cu 5,6 la sută față de T3 2022 și ale unei dinamici încă ușor pozitive a numărului de angajați. Cererea deficitară la nivel comunitar nu oferă deocamdată impulsul necesar revigorării segmentului industrial autohton, volumul comenzilor noi adresate acestuia de piața externă rămânând doar marginal superior în primele 10 luni ale anului față de aceeași perioadă din 2022; indicatorii de încredere ai operatorilor din zona euro care activează în ramura prelucrătoare consemnează scoruri foarte reduse din perspectivă istorică, aceștia enumerând ca principale impedimente reducerea puterii de cumpărare, costurile mari de finanțare și barierele din calea comerțului global.

Dacă nici în ultimele luni ale anului nu au fost vizibile semnele unei reveniri, o serie de anunțuri recente, care vizează, pe de o parte, închiderea unor fabrici cu probleme și, pe de altă parte, investiții în noi capacități de producție, sugerează o potențială reașezare pe termen mediu a activității din industria prelucrătoare pe fundamente mai productive. Pe de o parte, este vorba despre câteva fabrici din industria chimică și a componentelor auto, producătoare de bunuri pentru care cererea dispare gradual odată cu schimbările structurale care au loc pe piețele de profil; în cazul industriei chimice, semnalele din piață indică, totodată, persistența problemei costurilor de producție – producția de îngrășăminte a fost din nou suspendată parțial, operatorii acuzând prețurile mai înalte pe care consumatorii industriali de gaze din România trebuie să le plătească față de alte țări europene și care fac ca produsele autohtone să fie necompetitive. În schimb, câteva investiții noi, de anvergură, sunt programate a deveni operaționale pe parcursul anului 2024, în domenii precum fabricarea cauciucurilor, a electrocasnicelor și a altor echipamente electrice, a medicamentelor sau a materialelor de construcții. Și pentru industria auto există unele perspective favorabile, legate în special de lansarea în producție a unor modele, inclusiv hibride și electrice, cu valoare adăugată mai mare. Totuși, operatorii din domeniu consideră că modificările legislative privind reducerea sprijinului financiar acordat prin programele de reînnoire a parcului auto național au potențialul de a exercita influențe de sens contrar asupra activității din acest sector.

Deocamdată, contextul ciclic nefast din perspectiva cererii, atât internă, cât mai ales externă, dispariția graduală a piețelor pentru unele produse fabricate pe plan local, precum și pierderile de competitivitate cauzate de transformările structurale ale lanțurilor internaționale de valoare adăugată[25] Fiind vorba în special despre ampla reconfigurare, într-un interval de timp foarte scurt, a comerțului internațional cu inputuri energetice. s-au reflectat în trimestrul III 2023 într-o nouă diminuare a gradului de utilizare a capacităților de producție – până la 67,1 la sută –, care se plasează acum aproape de valoarea din trimestrul II 2020 (marcat de izbucnirea primul val pandemic și închiderea temporară a numeroase capacități de producție), Grafic 2.8.

Evoluții pe piața muncii

Încetinirea creșterii economice a început să aibă treptat ecou și pe piața muncii, aceasta fiind însă caracterizată de un grad de inerție destul de ridicat, la care contribuie inclusiv probleme structurale precum rată redusă de participare, deficitul de personal calificat sau sistemul educațional ineficient, a cărui adaptare la cerințele pieței lasă de dorit.

Dinamica anuală a efectivului de salariați din economie a decelerat la 1 la sută în perioada octombrie-noiembrie 2023 (față de 1,4 la sută, respectiv 1,3 la sută în trimestrele II și III), principalul aport la această evoluție revenind serviciilor de piață, sub efectul temperării cererii. O contribuție la decelerare a avut și industria, activitate care se confruntă cu dificultăți la nivel internațional și mai ales european; totuși, scăderea numărului de salariați a fost doar marginală (-0,1 la sută). Astfel, cele mai multe ramuri industriale au afișat fie un ritm modest al angajărilor, fie reduceri de personal (cu contracții mai ample în industria ușoară și a mobilei), însă dimensiunea disponibilizărilor a rămas limitată comparativ cu restrângerea activității. Doar câteva domenii au afișat ritmuri de creștere mai consistente ale schemelor de personal, respectiv auto, fabricarea produselor electronice, industria alimentară, farma și prelucrarea țiteiului, însă și în aceste cazuri tendința este descendentă. În comerț, efectivul de salariați a stagnat, practic, la nivelul din perioda similară a anului anterior, în timp ce în construcții variația anuală a numărului de angajați s-a menținut relativ robustă (2,6 la sută, similar celui din trimestrul III), în contextul multiplelor proiecte de infrastructură aflate în derulare. În sectorul bugetar s-a consemnat o temperare a dinamicii numărului de angajați, imprimată de administrația publică (Grafic 2.9).

Așteptările companiilor privind ocuparea sugerează continuarea tendinței de atenuare a ritmului angajărilor pe orizontul apropiat, indicatorul DG ECFIN aferent diminuându-se în perioada octombrie-decembrie 2023 până la 104,8 puncte (de la 106,6 puncte în trimestrul III).

Rata locurilor de muncă vacante a continuat să se plaseze la 0,8 la sută în trimestrul III (valoare consemnată și în intervalul precedent), iar rata șomajului BIM s-a redus ușor în intervalul octombrie-noiembrie 2023, până la 5,4 la sută (5,5 la  sută în primele nouă luni ale anului). În același timp, conform celui mai recent sondaj DG ECFIN, procentul companiilor care reclamă problema lipsei de personal ca factor care le limitează activitatea s-a diminuat în trimestrul IV 2023 față de intervalul precedent, până la valori similare celor observate în prima parte a anului. Toate aceste evoluții sugerează un grad relativ ridicat de inerție a condițiilor de pe piața muncii, semnalele de detensionare fiind, deocamdată, timide (Grafic 2.10).

Ritmul anual de creștere a salariului mediu brut pe economie a înregistrat un salt în intervalul octombrie-noiembrie 2023, până la 16,2 la sută (față de 14 la sută în trimestrele II-III 2023), explicabil prin decizia administrativă de a majora salariul minim brut pe economie (cu 10 la sută), dar și diferențiat în construcții, agricultură și în industria alimentară (cu aproape 15 la sută)[26]. Creșterea salariului minim brut pe total economie (de la 3 000 de lei la 3 300 de lei) și în construcții (de la 4 000 de lei la 4 582 de lei) din perioada octombrie-noiembrie este a doua operată în acest an (ulterior majorării din ianuarie 2023, cu aproape 18 la sută pe total economie, respectiv cu aproximativ 33 la sută în construcții). În agricultură și în industria alimentară nivelul salariului minim brut a urcat la 3 436 de lei (de la 3 000 de lei). În schimb, din perspectiva factorilor fundamentali, contribuția așteptărilor inflaționiste asupra dinamicii salariale s-a restrâns, o diminuare înregistrând însă și influența productivității muncii, în contextul încetinirii activității economice (Grafic 2.11). Variația salariului în sectorul bugetar s-a menținut înaltă, la 15,7 la sută.

2. Prețurile de import și prețurile de producție pentru piața internă

În a doua parte a anului 2023, menținerea perspectivelor rezervate privind activitatea globală s-a reflectat în plasarea cotațiilor internaționale ale principalelor materii prime sub cele consemnate cu un an în urmă, imprimând contracția anuală a prețurilor de import și a celor de producție de pe piața internă. Pentru perioada următoare, nu se conturează indicii ale unei inversări de trend, în condițiile în care factorii de influență se prefigurează a acționa într-o manieră similară.

2.1. Prețurile de import

În contextul menținerii perspectivelor rezervate privind activitatea economiei globale, majoritatea cotațiilor materiilor prime au înregistrat în ultimele două trimestre din 2023 valori sensibil inferioare celor consemnate în aceeași perioadă a anului anterior (conform datelor Băncii Mondiale), Grafic 2.12. Atenuarea contracției anuale pe final de an (până la -17,4 la sută, de la -27,4 la sută în trimestrul III) are la bază traiectoria cotațiilor produselor energetice, un aport în acest sens revenind prețului gazului natural pe piața europeană, care a resimțit în intervalul octombrie-noiembrie impactul turbulențelor geopolitice și al apropierii sezonului rece. Totuși, evoluția s-a dovedit temporară, cotația revenind în decembrie la valori similare celor de la finele trimestrului III, ca urmare a nivelurilor confortabile ale stocurilor și a cererii reduse asociate temperaturilor superioare mediei sezoniere.

Cotația Brent s-a redus pe parcursul ultimului trimestru al anului 2023, oscilând între 75-80 dolari SUA/baril în luna decembrie (ulterior ascensiunii din trimestrul precedent, până la niveluri de peste 95 dolari SUA/baril în septembrie), date fiind limitarea gradului de contagiune regională a războiului din Orientul Mijlociu, precum și oferta amplă la nivel internațional.

Metalele industriale au evoluat relativ stabil, cu dinamici anuale de 0,2 la sută, respectiv -0,9 la sută în ultimele trimestre al anului 2023; aceste valori modeste se află în linie cu profilul în continuare grevat de dificultăți al sectorului industrial global. O creștere a cotației a înregistrat spre finalul anului minereul de fier, în corelație cu o revenire timidă a activității din China, pe seama stimulentelor implementate de autorități.

Prețurile materiilor prime alimentare și-au păstrat traiectoria moderat descendentă, variația anuală negativă a indicelui FAO fiind de circa 10 la sută. Cotațiile cerealelor au fost influențate de oferta abundentă pe plan internațional (din state precum SUA, Argentina, Australia și Rusia), în timp ce prețul cărnii, în special al celei de porc, a resimțit efectul cererii modeste. Ritmul anual de creștere a prețului la zahăr a depășit 40 la sută în intervalul septembrie-noiembrie, dar s-a redus în ultima lună a anului până la circa 15 la sută, pe fondul unor condiții meteo mai favorabile în Brazilia, precum și al deciziei Indiei de a limita folosirea trestiei de zahăr pentru producția de etanol.

Nivelurile în continuare scăzute ale prețurilor principalelor materii prime s-au reflectat în persistența dinamicii anuale negative a prețurilor de import în trimestrul III 2023. Astfel, indicele valorii unitare a importurilor s-a menținut subunitar (96 la sută), valoarea fiind cu 3,5 puncte procentuale sub cea din trimestrul anterior. Tendința de scădere a caracterizat majoritatea grupelor de bunuri, fiind mai pronunțată în cazul produselor chimice, din lemn și al materialelor de construcții. În ceea ce privește bunurile de consum, disiparea presiunilor inflaționiste a caracterizat atât mărfurile alimentare (carne, produse vegetale, uleiuri și grăsimi), cât și pe cele nealimentare (îmbrăcăminte, încălțăminte). O majorare a IVU a avut loc în cazul combustibililor, dar indicatorul a rămas subunitar.

2.2. Prețurile de producție pentru piața internă

În perioada octombrie-noiembrie, variația anuală a prețurilor producției industriale pentru piața internă și-a accentuat declinul, ajungând la -3,1 la sută, cu 1,5 puncte procentuale sub valoarea din trimestrul III, în condițiile în care contribuția unor efecte statistice manifestate pe anumite segmente (bunuri energetice și de consum) a dominat, la nivel agregat, influența creșterii prețurilor în perioada curentă, Grafic 2.13. Cea din urmă evoluție a fost imprimată de bunurile energetice, în principal ca urmare a majorării cotațiilor spot pe piețele en gros de energie și gaze naturale, piețele materiilor prime neenergetice fiind caracterizate de fluctuații ale prețurilor restrânse ca amplitudine. Rezultatele sondajului DG ECFIN pentru luna decembrie 2023 sugerează presiuni limitate asupra dinamicii prețurilor, situație care a prevalat în a doua jumătate a anului.

Grupa bunurilor de consum a reprezentat categoria cu cea mai pronunțată decelerare a ritmului anual (-3,7 puncte procentuale, până la 7 la sută), cu o contribuție importantă din partea industriei alimentare, unde dinamică anuală a prețurilor a ajuns la 1,2 la sută (față de 5,4 la sută în trimestrul III). Alături de efectul de bază, s-a resimțit în continuare influența costurilor reduse cu materiile prime agroalimentare – cereale, oleaginoase, carne de porc, dinamica prețurilor de producție pe acest ultim segment fiind limitată de presiunea concurențială a importurilor ieftine.

În cazul bunurilor energetice, dinamica anuală consistent negativă (-6,8 la sută, în scădere cu 1,5 puncte procentuale comparativ cu trimestrul III) s-a datorat exclusiv manifestării unui efect de bază în industria de producție și furnizare de energie electrică, termică și gaze naturale, perioada curentă consemnând creșteri de prețuri pe acest segment, corelate cu cele înregistrate pe piețele en gros. Astfel, similar evoluției observate la nivel european, pe fondul tensiunilor geopolitice, dar și al influențelor sezoniere, cotațiile gazelor naturale pe piața internă au urcat, dar amplitudinea mișcării a fost mult inferioară celei din anul anterior, având în vedere nivelurile confortabile ale stocurilor. Tendința ascendentă este posibil să fi fost susținută și de lucrările de revizie desfășurate de unul dintre producătorii locali în luna octombrie. În cazul energiei electrice, cotațiile interne pe piața liberă en gros au crescut în octombrie, majorarea producției de energie din alte surse regenerabile (eolian, solar) compensând doar parțial restrângerea ofertei pe segmentul hidroelectric (debitul Dunării s-a situat mult sub media multianuală). Totuși, în noiembrie, tendința s-a inversat, pe seama revigorării ofertei, cu susținere din partea producției din surse regenerabile (inclusiv hidrocentrale). Și în ramura de prelucrare a țițeiului prețurile au continuat să scadă în termeni anuali, în corelație cu traiectoria cotațiilor petrolului pe piețele internaționale, însă cu un ritm ceva mai redus ca amplitudine.

O decelerare, dar modestă, au consemnat și bunurile intermediare (-0,4 puncte procentuale), temperarea de ritm din industria materialelor de construcții fiind atenuată de contracția anuală mai puțin amplă din industria chimică. În schimb, dinamica anuală a bunurilor de capital a înregistrat o ușoară creștere (de 0,6 puncte procentuale), corelat cu evoluțiile din industria auto, posibil în condițiile schimbării gamei de modele a principalilor producători.

Prețurile producției agricole și-au continuat scăderea în intervalul octombrie-noiembrie (-11,6 la sută în termeni anuali, comparativ cu -6,8 la sută în trimestrul III), rezultatele satisfăcătoare ale anului agricol conferind o anumită relaxare din perspectiva ofertei de produse agricole şi a costului furajelor pentru animale (Grafic 2.14). Astfel, la nivelul componentei vegetale, variații anuale puternic negative au continuat să consemneze cerealele și plantele oleaginoase, în timp ce ritmurile anuale ale prețurilor legumelor au rămas pozitive, dar în coborâre semnificativă față de intervalul precedent. În cazul produselor animale, decelerări importante de ritm a înregistrat carnea de porc, pe fondul plusului de ofertă apărut odată cu restrângerea cererii din partea Chinei.

Costurile unitare cu forța de muncă

Dinamica anuală a costurilor unitare cu forța de muncă pe ansamblul economiei s-a temperat în trimestrul III 2023, dar a rămas în continuare alertă (16,1 la sută, -1,1 puncte procentuale față de trimestrul anterior). La decelerare au contribuit majoritatea sectoarelor, cu excepția serviciilor de piață, unde dinamica ULC și-a păstrat traiectoria ascendentă. Avansul mai lent al remunerării pe salariat (17,9 la sută, -2,8 puncte procentuale față de trimestrul II 2023) a fost însoțit însă de o încetinire a ritmului de creștere a productivității muncii (1,6 la sută, -1,4 puncte procentuale față de trimestrul anterior), persistența decalajului considerabil dintre cei doi indicatori având potențialul de a genera presiuni inflaționiste pe această filieră (Grafic 2.15).

În industrie, rata anuală de creștere a costurilor salariale unitare s-a atenuat în trimestrul III și în perioada octombrie-noiembrie 2023, până la 20 la sută, fiind inferioară cu 4 puncte procentuale maximului local atins în trimestrul II. Activitatea industrială s-a menținut în zona de contracție (în ușoară amelioare totuși comparativ cu intervalul aprilie-iunie), în timp ce la nivelul forței de muncă procesul de ajustare este în continuare lent (atât la nivelul salariilor, susținute inclusiv de creșterile salariului minim, cât și al numărului de angajați). Tendința de temperare a dinamicii costurilor salariale unitare a fost cvasigeneralizată, reduceri importante de ritm (peste 10 puncte procentuale) având loc în industria de prelucrare a lemnului, industria chimică, în fabricarea echipamentelor electrice, în industria alimentară, a băuturilor și în fabricarea altor mijloace de transport.

3. Politica monetară și evoluții financiare

1. Politica monetară

În lunile noiembrie 2023 și ianuarie 2024, BNR a menținut rata dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută și ratele dobânzilor aferente facilității de creditare și celei de depozit la 8,00 la sută, respectiv la 6,00 la sută (Grafic 3.1). Totodată, ratele rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în lei și în valută ale instituțiilor de credit au fost păstrate la nivelurile în vigoare (de 8 la sută, respectiv 5 la sută). Măsurile au vizat reducerea durabilă a ratei anuale a inflației în linie cu ținta staționară de 2,5 la sută ±1 punct procentual, inclusiv prin ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.

Deciziile Consiliului de administrație al BNR din luna noiembrie 2023 au fost adoptate în condițiile în care rata anuală a inflației a continuat să se reducă în septembrie și pe ansamblul trimestrului III conform așteptărilor, rămânând astfel considerabil deasupra intervalului țintei, iar noile evaluări au reconfirmat perspectiva prelungirii descreșterii acesteia de-a lungul următorilor doi ani, pe o traiectorie mai ridicată în 2024 față de cea previzionată anterior și care intra marginal în jumătatea superioară a intervalului țintei la finele orizontului proiecției.

Astfel, rata anuală a inflației s-a redus și în trimestrul III în linie cu previziunile, dar mai lent decât în precedentele trimestre, coborând la 8,83 la sută în septembrie, de la 10,25 la sută în iunie, în condițiile în care noile scăderi ample de dinamică consemnate în acest interval de prețurile alimentelor și energiei au fost parțial contrabalansate ca impact de scumpirea combustibililor și medicamentelor. În schimb, rata anuală a inflației CORE2 ajustat și-a accelerat descreșterea, coborând vizibil sub nivelul prognozat, la 11,3 la sută în septembrie, de la 13,5 la sută în iunie, pe fondul efectelor de bază dezinflaționiste, al corecțiilor descendente ale cotațiilor unor mărfuri, prioritar agroalimentare, și al plafonării temporare a adaosului comercial la produse alimentare de bază începând cu luna august, cărora li s-au alăturat influențele recoltei bogate pe plan intern. Evoluția reflecta însă și o slăbire a transmiterii în prețurile de consum a costurilor mărite ale firmelor, îndeosebi a celor salariale, pe fondul temperării cererii de consum, precum și o atenuare a impactului inflaționist al importurilor.

În același timp, prognoza actualizată pe termen mediu a reconfirmat perspectiva continuării descreșterii ratei anuale a inflației de-a lungul următorilor doi ani, pe o traiectorie mai ridicată în 2024 decât cea previzionată anterior și ușor mai joasă ulterior. Astfel, rata anuală a inflației era anticipată să se reducă la 7,5 la sută în decembrie 2023, similar proiecției precedente, dar să se mărească în debutul anului 2024 și să descrească apoi gradual, până la 4,8 la sută la finele anului 2024 (față de 4,4 la sută în proiecția anterioară) și la 3,3 la sută la finele orizontului prognozei – nivel aflat în jumătatea superioară a intervalului țintei[27]. Față de nivelul de 3,5 la sută anticipat anterior pentru același moment de referință.

Responsabil de creșterea dinamicii inflației în debutul anului 2024 era impactul anticipat a fi exercitat de majorarea și introducerea unor taxe și impozite indirecte în scopul continuării consolidării bugetare. Totodată, acțiunea de ansamblu a factorilor pe partea ofertei era așteptată să redevină ulterior dezinflaționistă, în principal sub influența efectelor de bază și a corecțiilor descendente ale cotațiilor unor mărfuri, în special ale materiilor prime agroalimentare.

Balanța riscurilor la adresa inflației induse de factori pe partea ofertei rămânea însă înclinată în sens ascendent, atât pe termen scurt, cât și în perspectivă mai îndepărtată, date fiind efectele potențial generate de modificările de impozite directe și de eliminarea unor facilități fiscale, precum și posibile majorări suplimentare de taxe reclamate în perspectivă de procesul de consolidare bugetară.

Din partea factorilor fundamentali erau de așteptat presiuni inflaționiste doar ceva mai intense în semestrul II 2023 decât în prognoza precedentă și care se atenuează vizibil mai rapid ulterior și se epuizează spre finele orizontului proiecției, dată fiind perspectiva descreșterii relativ abrupte a excedentului de cerere agregată începând cu trimestrul III 2023, implicând intrarea gap-ului PIB în teritoriul negativ spre finele anului 2024 – cu câteva trimestre mai devreme decât se previzionase anterior[28]. În condițiile în care creșterea economică era așteptată să decelereze vizibil mai pronunțat în 2023 decât s-a anticipat anterior – pe fondul costurilor ridicate, al scăderii cererii externe și al conduitei politicii monetare – și să se redreseze doar ușor în 2024, însă mai accentuat în 2025, în contextul consolidării bugetare, dar și al intensificării absorbției și utilizării fondurilor europene aferente instrumentului „Next Generation EU”. De asemenea, dinamica costului unitar cu forța de muncă era anticipată să își stopeze creșterea la sfârșitul anului 2023 și să intre apoi pe o traiectorie descrescătoare, ceva mai ridicată totuși comparativ cu proiecția precedentă.

Incertitudini și riscuri însemnate continuau însă să decurgă din conduita viitoare a politicii fiscale și a celei de venituri, având în vedere demersurile întreprinse recent vizând limitarea cheltuielilor bugetare în 2023 , precum și posibila suplimentare în următorii ani a pachetului de măsuri fiscal-bugetare corective – inclusiv din perspectiva angajamentelor asumate în cadrul procedurii de deficit excesiv și a condiționalităților atașate altor acorduri încheiate cu CE –, dar și implicațiile potențiale ale noii legislații privind pensiile și salariile din sectorul public.

Surse de incertitudini și riscuri semnificative la adresa perspectivei activității economice, implicit a evoluției pe termen mediu a inflației, rămâneau și războiul din Ucraina și conflictul din Orientul Mijlociu, precum și absorbția fondurilor europene, îndeosebi a celor aferente programului „Next Generation EU”. Acestora li se adăugau incertitudinile și riscurile decurgând din performanțele sub așteptări ale economiilor europene.

Datele statistice publicate ulterior au arătat că rata anuală a inflației și-a accelerat peste așteptări descreșterea în primele două luni ale trimestrului IV 2023, coborând la 6,72 la sută în noiembrie, în condițiile continuării încetinirii creșterii prețurilor alimentelor și energiei, precum și ca urmare a ieftinirii combustibililor, sub impactul diminuării cotației țițeiului. La rândul său, rata anuală a inflației CORE2 ajustat și-a accentuat trendul descendent mai mult decât s-a anticipat, ajungând la 9,1 la sută în noiembrie, pe fondul efectelor de bază dezinflaționiste mai extinse, al descreșterii cotațiilor mărfurilor agroalimentare și al măsurii de plafonare a adaosului comercial la produse alimentare de bază, dar și în contextul scăderii dinamicii prețurilor importurilor.

Activitatea economică și-a încetinit semnificativ creșterea în trimestrul III[29], La 0,9 la sută, de la 1,6 la sută în trimestrul II. dar mai puțin decât s-a previzionat, evoluție ce făcea probabilă o restrângere mai temperată a excedentului de cerere agregată în acest interval comparativ cu cea anticipată. În raport cu aceeași perioadă a anului trecut, avansul PIB s-a mărit marginal[30], La 1,1 la sută, față de 1,0 la sută în trimestrul II. rămânând modest din perspectivă istorică, în condițiile în care variația stocurilor și-a majorat impactul contracționist deja foarte mare, iar aportul consumului administrației publice a devenit ușor negativ. Formarea brută de capital fix și-a reamplificat însă dinamica anuală la o valoare de două cifre, iar consumul privat a înregistrat o creștere, după stagnarea din trimestrul anterior. Totodată, exportul net a continuat să-și majoreze influența expansionistă, dată fiind mărirea și în acest interval a ecartului pozitiv dintre dinamica anuală a volumului exporturilor de bunuri și servicii și cea a volumului importurilor, pe fondul adâncirii mai pronunțate în teritoriul negativ a celei din urmă. Drept urmare, deficitul balanței comerciale și-a reaccentuat ușor declinul față de perioada similară a anului trecut, iar cel de cont curent a continuat să scadă semnificativ în termeni anuali, dar ceva mai modest decât în trimestrul II, în contextul încetinirii ritmului ameliorării soldului balanței veniturilor primare, pe seama evoluției profiturilor reinvestite.

Pe piața muncii, datele și sondajele recente indicau o atenuare ușoară a tensiunilor de pe piață. Astfel, efectivul salariaților din economie și-a stopat creșterea lunară în intervalul septembrie-octombrie, iar menținerea constantă a ratei locurilor de muncă vacante în trimestrul III, după scăderea pronunțată consemnată în precedentele trei luni, s-a asociat cu o relativă stabilitate a ratei șomajului BIM, ce s-a prelungit în primele două luni ale trimestrului IV. Totodată, intențiile de angajare pe orizontul foarte scurt de timp și-au accentuat scăderea în trimestrul IV 2023, iar deficitul de forță de muncă raportat de companii s-a redus semnificativ, corectându-și în mare parte creșterea din intervalul precedent. În același timp, dinamica anuală de două cifre a câștigului salarial mediu brut nominal și-a încetinit ascensiunea și în trimestrul III, dar și-a reaccelerat-o în octombrie sub impactul majorării salariului minim brut, în timp ce variația anuală a costului unitar cu forța de muncă a continuat să descrească lent în industrie în intervalul iulie-octombrie și s-a redus pe ansamblul economiei în trimestrul III.

Pe piața financiară, principalele cotații ale pieței monetare interbancare au înregistrat noi mici scăderi în prima parte a lunii noiembrie 2023, iar ulterior au rămas relativ stabile, în timp ce randamentele titlurilor de stat s-au mărit abrupt la mijlocul trimestrului IV 2023, dar și-au reluat și și-au accentuat apoi descreșterea – în linie cu evoluțiile din economiile avansate și din regiune –, în contextul revizuirii așteptărilor investitorilor privind momentul inițierii de către Fed a ciclului de scădere a ratei dobânzii, cu impact și asupra apetitului global pentru risc.

În această conjunctură, dar și pe fondul atractivității relative încă ridicate a plasamentelor în monedă națională, cursul de schimb leu/euro s-a menținut relativ stabil și în lunile noiembrie și decembrie 2023. Totodată, în raport cu dolarul SUA, leul a consemnat aprecieri în ambele luni, ca urmare a slăbirii graduale a monedei americane pe piețele financiare internaționale în acest interval.

Dinamica anuală a creditului acordat sectorului privat și-a stopat trendul descendent din precedentele cinci trimestre, înregistrând mici creșteri în lunile octombrie și noiembrie[31], Până la 5,4 la sută, de la 4,5 la sută în septembrie. în condițiile în care noile scăderi pronunțate de ritm ale componentei în valută au fost mai mult decât contrabalansate de reaccelerarea creșterii creditului în lei. Pe acest fond, ponderea componentei în lei în creditul acordat sectorului privat și-a reluat ascensiunea, ajungând la 68,5 la sută în noiembrie, de la 68,1 la sută în septembrie.

Evaluările actualizate în acest context au reconfirmat previziunile precedente privind evoluția pe termen foarte scurt a ratei anuale a inflației, aceasta fiind așteptată să se mărească în prima lună din 2024 și să își reia apoi scăderea graduală, pe o traiectorie mai joasă decât cea evidențiată în prognoza pe termen mediu din noiembrie 2023.

Perspectiva apropiată a inflației era atribuibilă tot factorilor pe partea ofertei în cea mai mare parte, în condițiile în care creșterea din ianuarie 2024 era antrenată de majorarea și introducerea unor taxe și impozite indirecte în scopul continuării consolidării bugetare, iar scăderea ulterioară a ratei inflației, pe o traiectorie relativ mai joasă, avea, pe mai departe, ca resorturi majore efecte de bază dezinflaționiste și corecții descendente, peste așteptări în perioada recentă, ale cotațiilor mărfurilor agroalimentare și țițeiului, alături de dinamica în descreștere a prețurilor importurilor.

Incertitudini și riscuri la adresa acestei perspective a inflației decurgeau totuși din pachetul integral de măsuri fiscal-bugetare implementat recent în vederea susținerii procesului de consolidare bugetară, precum și din măsura de plafonare a adaosului comercial la produse alimentare de bază, ce urma să expire în luna februarie 2024.

În același timp, din partea poziției ciclice a economiei erau de așteptat presiuni inflaționiste mai modeste față de prognoza precedentă, dar în atenuare mai graduală pe orizontul apropiat de timp, în condițiile în care noile evaluări indicau o creștere economică mai solidă pe ansamblul trimestrelor IV 2023 și I 2024 față de previziunile anterioare, al cărei ritm trimestrial încetinea ușor față de trimestrul III 2023. Perspectiva făcea probabilă o restrângere ceva mai lentă a excedentului de cerere agregată în acest interval decât cea anticipată anterior.

Incertitudini și riscuri la adresa perspectivei activității economice, implicit a evoluției pe termen mediu a inflației, continuau să genereze totuși războiul din Ucraina și conflictul din Orientul Mijlociu, precum și evoluțiile economice sub așteptări din Europa, îndeosebi din Germania, dar și absorbția fondurilor europene, în principal a celor aferente programului „Next Generation EU”.

Incertitudini și riscuri crescute la adresa previziunilor decurgeau însă din conduita viitoare a politicii fiscale și a celei de venituri, date fiind caracteristicile execuției bugetare din anul 2023 și coordonatele programului bugetar aprobat pentru 2024, precum și implicațiile noii legislații privind pensiile și dinamica salariilor în sectorul public, ce ar putea reclama suplimentarea în perspectivă a pachetului de măsuri fiscal-bugetare corective, inclusiv în contextul procedurii de deficit excesiv și al condiționalităților atașate altor acorduri încheiate cu CE.

În ansamblul său, contextul a justificat menținerea neschimbată a ratei dobânzii de politică monetară, în vederea readucerii durabile a ratei anuale a inflației în linie cu ținta staționară de 2,5 la sută ±1 punct procentual, inclusiv prin ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.

În aceste condiții, în ședința din 12 ianuarie 2024, Consiliul de administrație al BNR a decis menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută; totodată, a decis menținerea ratei dobânzii pentru facilitatea de creditare la 8,00 la sută și a ratei dobânzii aferente facilității de depozit la 6,00 la sută. Consiliul de administrație al BNR a hotărât, de asemenea, păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în lei și în valută ale instituțiilor de credit (la 8 la sută, respectiv 5 la sută).

2. Piețe financiare și evoluții monetare

În trimestrul IV 2023, randamentul mediu zilnic al tranzacțiilor interbancare[32] Rata medie a dobânzii aferentă tranzacțiilor cu depozite de pe piața monetară interbancară, ponderată cu volumul tranzacțiilor. și-a mărit întrucâtva fluctuațiile, reducându-se marginal pe ansamblul perioadei, iar cotațiile pe termen mai lung ale pieței monetare interbancare au consemnat noi mici scăderi la mijlocul intervalului. Cursul de schimb leu/euro s-a menținut relativ stabil pe palierul mai înalt atins spre finele trimestrului anterior. Dinamica anuală a lichidității din economie s-a reamplificat în intervalul octombrie-noiembrie 2023, iar cea a creditului acordat sectorului privat și-a întrerupt trendul descendent, înregistrând mici creșteri în primele două luni ale trimestrului IV.

2.1. Ratele dobânzilor

Randamentul mediu zilnic al pieței monetare interbancare și-a crescut întrucâtva fluctuațiile în trimestrul IV 2023, coborând relativ mai frecvent și mai pronunțat sub limita de jos a coridorului ratelor dobânzilor în prima jumătate a intervalului, media lui trimestrială[33] Ponderată cu volumul tranzacțiilor. scăzând astfel cu 0,04 puncte procentuale, până la 5,96 la sută.

Evoluția a reflectat în principal mișcarea ratelor dobânzilor pe termen foarte scurt, în contextul excedentului de lichiditate de pe piața monetară considerabil mărit în acest interval[34], Sub impactul operațiunilor Trezoreriei. drenat pe mai departe de către banca centrală prin intermediul facilității de depozit[35]. Stocul mediu zilnic al acestor plasamente s-a mărit în trimestrul IV 2023 la 40,5 miliarde lei, de la 26,0 miliarde lei în trimestrul precedent.

Cotațiile ROBOR 3M-12M au tins să rămână constante pe parcursul trimestrului IV, cu excepția segmentului de mijloc al acestuia, când au consemnat noi mici scăderi[36], Atingând, din perspectiva valorilor zilnice, minime ale ultimelor 18 luni. inclusiv pe fondul evoluției randamentelor ON. În aceste condiții, mediile trimestriale ale cotațiilor au continuat să se reducă, dar mai lent, ajungând la 6,31 la sută în cazul scadenței de 3 luni (-0,11 puncte procentuale), respectiv la 6,38 la sută și 6,48 la sută pe termenele de 6 luni și 12 luni (-0,14 puncte procentuale, respectiv -0,20 puncte procentuale) (Grafic 3.2).

Pe piața titlurilor de stat, determinantă a rămas și în trimestrul IV evoluția randamentelor titlurilor de stat pe termen lung din economiile avansate, care a cunoscut un punct de inflexiune la mijlocul lunii octombrie[37], Acestea și-au prelungit ascensiunea în luna octombrie, pe fondul așteptărilor investitorilor privind menținerea de către Fed a ratelor dobânzilor reprezentative la niveluri mai ridicate pentru o perioadă mai îndelungată de timp, în contextul evoluției peste așteptări a economiei SUA. În aceste condiții, randamentul titlurilor de stat pe termen lung (10 ani) din SUA a atins în octombrie un vârf al ultimilor 16 ani. Relevante ca influență au fost în prima parte a lunii octombrie și temerile generate de escaladarea tensiunilor geopolitice din Orientul Mijlociu, ce s-au calmat însă relativ rapid. redevenind accentuat descrescătoare, sub impactul revizuirii considerabile a așteptărilor investitorilor privind momentul inițierii de către Fed a ciclului de scădere a ratei dobânzii[38]. În condițiile coborârii peste așteptări a ratei inflației și ale scăderii ritmului de creștere a economiei, dar și pe fondul semnalelor transmise de Fed în contextul deciziei de politică monetară din 13 decembrie 2023. În aceste condiții, randamentul titlurilor de stat pe 10 ani din SUA și-a corectat integral în intervalul noiembrie-decembrie creșterea acumulată în precedentele patru luni. Pe plan intern, influența acestei evoluții a slăbit totuși temporar, în contextul adoptării noii legi privind sistemul public de pensii, cu posibile implicații asupra procesului de consolidare bugetară.

În aceste condiții, cotațiile de referință pe termen mediu și lung ale pieței secundare[39] Medii ale cotațiilor bid-ask . și-au stopat ascensiunea în prima decadă a lunii octombrie și s-au antrenat apoi într-o mișcare descendentă, care s-a inversat brusc la jumătatea trimestrului, dar s-a reluat și s-a accentuat în luna decembrie (Grafic 3.3). Cotațiile aferente segmentului scurt al scadențelor au tins să rămână relativ stabile pe parcursul intervalului, cunoscând totuși două episoade de mici descreșteri, localizate la finele lunii octombrie și în prima jumătate a lunii decembrie[40]. În acest context, valorile zilnice ale randamentelor titlurilor de stat au atins în decembrie minime ale ultimelor circa 20 de luni, pe întreg spectrul de maturități. În raport cu ultima lună a trimestrului III, mediile lunare ale randamentelor s-au redus vizibil în decembrie în cazul titlurilor de stat pe 10 ani (-0,39 puncte procentuale, la 6,46 la sută), însă mai temperat pe scadențele de 6 luni și 12 luni (cu 0,09, respectiv 0,15 puncte procentuale, până la 5,97 la sută, respectiv 5,98 la sută) și doar marginal pe maturitățile de 3 ani și 5 ani (la 6,30 la sută, respectiv, 6,40 la sută). Pe acest fond, curba randamentelor și-a atenuat înclinația pozitivă, revenind la o configurație apropiată celei de la jumătatea anului 2023.

O evoluție parțial diferită a caracterizat în trimestrul IV randamentele medii acceptate pe piața primară[41]. În trimestrul IV, MF a emis lunar titluri de stat prin programul „Tezaur” cu maturități de 1 an și 3 ani la randamente de: (i) 6,25 la sută, respectiv 7,10 la sută, în octombrie, (ii) 6,25 la sută, respectiv 7,25 la sută, în noiembrie, și (iii) 6,15 la sută, respectiv 7,25 la sută, în decembrie. De asemenea, în octombrie și în decembrie au fost puse în circulație titluri de stat pentru populație prin programul „Fidelis”, atât în lei, cu maturități de 1 an și 3 ani, la randamente de 6,25 la sută/7,10 la sută în octombrie, respectiv 6,10 la sută/7,20 la sută în decembrie, în valoare totală de circa 1,5 miliarde lei, cât și în euro, cu maturități de 1 an și 5 ani, la randamente de 3,9 la sută/5,3 la sută în octombrie și 4,0 la sută/5,5 la sută în decembrie, în valoare totală de circa 500 milioane euro. În plus, în noiembrie, MF a emis pe piața internă obligațiuni denominate în euro cu maturități de 12 luni și 2 ani, la randamente de 4,18 la sută, respectiv 4,50 la sută, și în decembrie cu maturități de 14 luni și 3 ani, la randamente de 4,11 la sută, respectiv 4,50 la sută, în valoare cumulată de circa 1 miliard de euro. Astfel, acestea s-au redus ușor în luna decembrie comparativ cu nivelurile din septembrie în cazul maturității de 6 luni (la 6,04 la sută) și mai pronunțat pe scadențele mai lungi (la 6,45 la sută în cazul titlurilor pe 7 ani și la 6,37 la sută în cazul celor pe 10 ani), dar au înregistrat mici creșteri pe segmentul 3-5 ani (la 6,57 la sută, respectiv la 6,68 la sută)[42]. Licitațiile pentru titlurile cu maturitățile de 7 ani și 10 ani au avut loc în a doua parte a lunii decembrie, în timp ce celelalte licitații s-au derulat în prima jumătate a lunii. Revigorarea în luna decembrie a interesului investitorilor pentru asemenea plasamente, comparativ cu primele două luni ale trimestrului, a fost reflectată și de evoluția raportului dintre volumul solicitat de către dealerii primari și cel anunțat în cadrul licitațiilor, precum și de cea a proporției dintre volumul acceptat și cel anunțat de către MF[43]. Raportul dintre volumul solicitat și cel anunțat în cadrul licitațiilor a stagnat în lunile octombrie și noiembrie (la circa 1,7), dar a crescut în decembrie la 2,6, iar proporția dintre volumul acceptat și cel anunțat s-a menținut cvasiconstantă în ambele luni (la valori marginal supraunitare) și s-a majorat în decembrie la 1,74. Din perspectiva valorilor trimestriale, cei doi indicatori au scăzut totuși ușor în trimestrul IV față de precedentele trei luni (la 1,95, de la 2,11, respectiv la 1,24, de la 1,46). În acest context, volumul total al titlurilor puse în circulație în ultimele trei luni ale anului 2023 s-a redus vizibil în raport cu trimestrul anterior, la 16,8 miliarde lei, însă valoarea emisiunilor nete s-a mărit la 9,7 miliarde lei, dată fiind scăderea substanțială a volumului titlurilor ajunse la scadență, la 11,1 miliarde lei[44]. Acestea s-au concentrat în luna octombrie, când au ajuns la scadență titluri de stat în valoare de 10,5 miliarde lei.

Pe fondul scăderii ușoare a cotațiilor relevante ale pieței monetare interbancare și al menținerii cvasiconstante a IRCC, rata medie a dobânzii la creditele noi ale clienților nebancari și-a temperat scăderea în octombrie-noiembrie comparativ cu trimestrul precedent (-0,20 puncte procentuale, până la un nivel mediu de 8,86 la sută)[45], Din perspectiva evoluțiilor lunare, aceasta a continuat să se reducă ușor în octombrie, pentru ca apoi să rămână constantă. iar cea aferentă depozitelor noi la termen și-a prelungit mișcarea lent descendentă (-0,15 puncte procentuale, până la 5,75 la sută) (Grafic 3.4).

Evoluțiile au fost relativ similare din perspectiva principalelor categorii de clienți. Astfel, rata medie a dobânzii la creditele noi ale populației și-a încetinit descreșterea, ajungând la 8,93 la sută (-0,34 puncte procentuale față de trimestrul III 2023), în condițiile în care costul mediu cu dobânda al creditelor noi pentru locuințe și-a cvasistopat trendul descendent (-0,10 puncte procentuale față de trimestrul III, până la o medie de 6,90 la sută)[46], Valorile lunare ale indicatorului au stagnat atât în octombrie, cât și în noiembrie. în timp ce rata medie a dobânzii la creditele noi pentru consum și l-a accentuat ușor (-0,33 puncte procentuale, până la 11,48 la sută) (Grafic 3.5).

În același timp, rata medie a dobânzii aferentă creditelor noi ale societăților nefinanciare și-a oprit mersul descendent, mărindu-se marginal pe ansamblul perioadei octombrie-noiembrie, la o valoare medie de 8,75 la sută, pe fondul unor mișcări de sens opus consemnate la nivelul principalelor categorii de credite (Grafic 3.6). Astfel, costul mediu cu dobânda al împrumuturilor de valoare mare, peste echivalentul a 1 milion de euro, s-a majorat în premieră pentru ultimele patru trimestre (+0,35 puncte procentuale, la 8,33 la sută), dar cel aferent creditelor de valoare mică, sub respectivul prag, a continuat să coboare într-un ritm similar celui din trimestrul III (-0,20 puncte procentuale, la 8,96 la sută).

În cazul depozitelor noi la termen, rata medie a dobânzii la depozitele noi la termen s-a redus lent pe mai departe, atât pe segmentul populației (-0,27 puncte procentuale față de trimestrul III, până la 5,99 la sută), cât și pe cel al societăților nefinanciare (-0,10 puncte procentuale, până la o valoare medie de 5,63 la sută).

2.2. Cursul de schimb și fluxurile de capital

Cursul de schimb leu/euro s-a menținut relativ stabil în trimestrul IV 2023 pe palierul mai înalt atins spre finele trimestrului anterior (Grafic 3.7).

Raportul leu/euro s-a cvasistabilizat în luna octombrie, pe fondul influențelor divergente venite, pe de o parte, din deteriorarea apetitului global pentru risc – sub impactul așteptărilor privind menținerea pe o perioadă mai îndelungată de timp a ratei dobânzii Fed la niveluri ridicate[47], Dată fiind creșterea peste așteptări a economiei americane. precum și al conflictului izbucnit în Orientul Mijlociu –, iar, pe de altă parte, din consolidarea expectațiilor privind perspectiva apropiată a ratei dobânzii de politică monetară a BNR în context regional. Ratele de schimb ale principalelor monede din regiune s-au caracterizat prin mișcări divergente în această lună[48], Astfel, coroana cehă și-a prelungit tendința de slăbire față de euro, în condițiile în care scăderea peste așteptări a ratei anuale a inflației a alimentat așteptările privind inițierea în perioada imediat următoare a reducerii ratei dobânzii de politică monetară de către banca centrală, în timp ce forintul și zlotul au recuperat deprecierile din luna anterioară, în contextul îmbunătățirii perspectivei de accesare a fondurilor UE, susținută în Polonia și de rezultatul alegerilor parlamentare. reflectând acțiunea intensă a unor factori locali.

Sentimentul pieței financiare internaționale s-a ameliorat din nou în luna noiembrie, pe fondul scăderii peste așteptări a ratei inflației în state dezvoltate și al revizuirii în consecință a expectațiilor investitorilor privind perspectiva ratelor dobânzilor băncilor centrale majore. Cursul de schimb leu/euro a rămas totuși pe palierul relativ mai înalt, în contextul adoptării noii legi a pensiilor pe plan intern, cu posibile consecințe asupra ritmului consolidării bugetare, precum și în condițiile întreruperii tendinței de îmbunătățire a soldului schimburilor comerciale cu exteriorul în raport cu perioada similară a anului precedent. Evoluția raportului leu/euro s-a decorelat astfel de cea a cursurilor de schimb față de euro ale principalelor monede din regiune, care și-au reluat ori și-au continuat mersul descendent în luna noiembrie (Grafic 3.8).

Relativa stabilitate a cursului de schimb a leului s-a prelungit până la finele trimestrului IV 2023, în condițiile unui nou semnal dat de Fed privind orientarea viitoare a politicii monetare[49], În comunicarea asociată deciziei de politică monetară din 13 decembrie, președintele Fed a sugerat că noi majorări ale ratei dobânzii de politică monetară devin tot mai puțin probabile și a indicat că în ședința FOMC s-au discutat potențiale traiectorii de reducere a ratei dobânzii. BCE a semnalat la rândul său încheierea actualului ciclu de creștere a ratei dobânzii, dar și menținerea unei conduite mai restrictive a politicii monetare. de natură să consolideze sentimentul favorabil al pieței financiare internaționale, dar și pe fondul incertitudinilor privind perspectiva consolidării fiscale. Pe piața financiară regională, zlotul a continuat să se întărească față de euro, în timp ce forintul și coroana cehă s-au depreciat ușor, inclusiv în contextul deciziilor de politică monetară adoptate de băncile centrale din aceste state în luna decembrie.

În raport cu dolarul SUA, leul și-a stopat în octombrie tendința de slăbire din lunile precedente și s-a apreciat ulterior în termeni nominali, în condițiile în care moneda americană și-a întrerupt în debutul trimestrului IV trendul de întărire pe piețele financiare internaționale, iar în perioada noiembrie-decembrie s-a depreciat în raport cu euro, pe fondul revizuirii mai pronunțate a așteptărilor investitorilor privind perspectiva conduitei politicii monetare a Fed și al îmbunătățirii apetitului global pentru risc.

Pe ansamblul trimestrului IV, rulajul pieței valutare interbancare s-a amplificat semnificativ față de perioada anterioară, iar deficitul total de devize a crescut pe seama soldului operațiunilor rezidenților (Tabel 3.1).

Tabel 3.1. Principalele poziții din contul financiar

În ultimul trimestru al anului, leul s-a depreciat în raport cu euro cu 0,1 la sută în termeni nominali[50], Pe baza valorilor medii din septembrie, respectiv decembrie, ale cursului de schimb. [51] În același interval, coroana cehă s-a depreciat cu 0,4 la sută în raport cu euro, în timp ce forintul s-a apreciat cu 1,2 la sută, iar zlotul cu 6,1 la sută. și s-a apreciat cu 0,7 la sută în termeni reali; față de dolarul SUA, acesta s-a apreciat cu 2,0 la sută în termeni nominali și cu 2,8 la sută în termeni reali, în condițiile în care moneda americană a slăbit în raport cu euro. Din perspectiva variației medii anuale a cursului de schimb, leul și-a accentuat deprecierea în raport cu euro și și-a diminuat semnificativ aprecierea față de dolarul SUA.

2.3. Moneda și creditul

Moneda

Dinamica anuală a masei monetare (M3) s-a reamplificat în intervalul octombrie-noiembrie 2023 la 10,6 la sută, de la 8,9 la sută în trimestrul III 2023, în condițiile în care, după saltul consemnat în septembrie, ea a continuat să crească, dar mai lent, în corelație cu caracteristicile execuției bugetare (Tabel 3.2).

Tabel 3.2. Ritmurile de creștere anuală a M3 și a componentelor sale

Creșterea de dinamică a M3 a fost antrenată de componenta cea mai lichidă a masei monetare (M1), care și-a cvasistopat scăderea față de perioada similară a anului anterior[52], Dinamica anuală a acesteia a revenit la o valoare pozitivă în noiembrie, după 12 luni de menținere în teritoriul negativ. în condițiile accelerării semnificative a creșterii depozitelor ON în lei, precum și ca urmare a atenuării declinului celor în valută, mai cu seamă pe segmentul societăților nefinanciare (Grafic 3.9).

În schimb, depozitele la termen sub 2 ani și-au redus pentru a doilea trimestru consecutiv dinamica anuală deosebit de înaltă, pe fondul unei noi decelerări consistente a creșterii componentei în lei, acompaniată de descreșterea, în premieră pentru ultimul an și jumătate, a variației anuale a plasamentelor în valută (exprimate în euro). Ponderea M1 în M3 a continuat totuși să se diminueze, până la 60,8 la sută în noiembrie (minimul ultimilor 5 ani), de la 61,6 la sută la finele trimestrului III 2023.

Din perspectiva principalelor categorii de deținători, majorarea dinamicii M3 a fost determinată cu precădere de reaccelerarea creșterii depozitelor societăților nefinanciare, în corelație cu sporirea încasărilor aferente fondurilor europene[53], Conform datelor lunare privind cheltuielile bugetare cu proiectele finanțate din fondurile externe nerambursabile (din execuția bugetului general consolidat). dar și cu ușoara redinamizare a vânzărilor cu amănuntul și a serviciilor de piață prestate populației. Variația anuală a plasamentelor populației incluse în M3 a continuat, la rândul ei, să se mărească, în contextul saltului consemnat de dinamica venitului disponibil real – îndeosebi pe seama creșterii salariilor și a veniturilor din asistența socială[54]–, Pe fondul plății ajutorului financiar acordat unor categorii de pensionari. dar și ca urmare a decelerării creșterii deținerilor de titluri de stat ale acestui sector.

Din perspectiva contrapartidelor M3, creșterea ritmului acesteia a fost în consonanță în principal cu evoluția creditului net acordat administrației publice centrale, precum și cu cea a activelor externe nete ale sistemului bancar, iar contribuția creditului acordat sectorului privat la creșterea M3 și-a stopat trendul descendent din precedentele cinci trimestre, rămânând constantă.

Creditul acordat sectorului privat

Dinamica anuală a creditului acordat sectorului privat și-a întrerupt trendul descendent din precedentele cinci trimestre, înregistrând mici creșteri în lunile octombrie și noiembrie 2023. Media ei a rămas totuși constantă pe ansamblul intervalului, la 5,2 la sută, în condițiile în care reaccelerarea creșterii componentei în lei, după șase trimestre de frânare continuă, a fost contrabalansată ca impact de noua scădere accentuată de dinamică consemnată de componenta în valută (Grafic 3.10). Pe acest fond, ponderea creditului în monedă națională în creditul acordat sectorului privat și-a reluat creșterea, ajungând la 68,5 la sută în noiembrie, de la 68,1 la sută în septembrie.

Evoluțiile au fost relativ similare din perspectiva principalelor sectoare instituționale (Grafic 3.11). Astfel, dinamica anuală a creditului acordat populației a revenit în teritoriul pozitiv, ca urmare a reaccelerării creșterii componentei în lei – după șase trimestre de temperare continuă –, cu aportul consistent al creditului pentru consum și alte scopuri, dar și cu o contribuție notabilă și din partea celui pentru locuințe, în condițiile în care fluxurile ambelor categorii de împrumuturi și-au mărit considerabil dinamica anuală[55]. Evaluare pe baza volumului ajustat cu operațiunile de renegociere. În schimb, creditul în valută (exprimat în euro) al acestui sector și-a accentuat declinul în termeni anuali, aproape exclusiv pe seama evoluțiilor de pe segmentul împrumuturilor pentru locuințe.

La rândul său, dinamica anuală a creditului acordat societăților nefinanciare și-a stopat scăderea și s-a reînscris în octombrie pe o traiectorie ușor ascendentă. Pe ansamblul primelor două luni ale trimestrului IV, aceasta a cvasistagnat însă, în condițiile influențelor divergente venite, pe de o parte, din reintrarea în teritoriul pozitiv a variației creditului în lei – în principal pe seama împrumuturilor pe termen mediu și lung și în pofida unui aport relativ modest al programelor de sprijin guvernamental – și, pe de altă parte, din continuarea descreșterii alerte a ritmului creditului în valută.

4. Perspectivele inflației

Rata anuală a inflației IPC este anticipată să își continue tendința generală descendentă pe cvasitotalitatea intervalului proiecției. Raportat la scăderile ample consemnate în 2023, progresul dezinflaționist își va atenua semnificativ din ritm în 2024 și 2025, astfel încât rata anuală a inflației headline va atinge limita superioară a intervalului țintei centrale (3,5 la sută) abia la orizontul prognozei, respectiv trimestrul IV 2025. Dezinflația IPC va fi antrenată în principal de componenta inflației de bază, prognozată în reducere continuă pe intervalul proiecției, dar cu o încetinire de ritm îndeosebi în 2025. După ce au beneficiat de efecte de bază extrem de favorabile pe parcursul anului trecut, componentele exogene ale coșului IPC își vor inversa temporar contribuția la dezinflație în trimestrul I 2024, iar ulterior, din trimestrul II, și-o vor relua, însă într-un ritm mult atenuat comparativ cu evoluțiile recente. În aceste condiții, rata anuală a inflației IPC este proiectată la valoarea de 4,7 la sută la sfârșitul anului curent și la 3,5 la sută în decembrie 2025. Comparativ cu Raportul din noiembrie 2023, traiectoria actualizată este mai redusă până la finele anului curent (mai semnificativ până în trimestrul III 2024, doar -0,1 puncte procentuale în decembrie), pe seama evoluțiilor mai favorabile din trimestrul IV 2023, care persistă timp de patru trimestre la nivelul ratei anuale a indicatorului. Începând din trimestrul I 2025, însă, în principal pe fondul revizuirii ascendente a deviației PIB, dinamica anuală a IPC este proiectată la valori ușor mai ridicate (+0,3 puncte procentuale în trimestrul III 2025, orizontul prognozei precedente).

În actuala conjunctură, grevată de amplificarea recentă a tensiunilor geopolitice, balanța riscurilor la adresa evoluției anticipate a ratei anuale a inflației induse de factori pe latura ofertei rămâne înclinată în sensul unor abateri în sus de la traiectoria redată în scenariul de bază. În schimb, în cazul materializării, trenarea activității economice globale este de așteptat să exercite o tracțiune predominant dezinflaționistă.

1. Scenariul de bază

1.1. Ipoteze externe

Comparativ cu Raportul anterior, pe ansamblu, perspectivele privind activitatea economică a partenerilor externi s-au deteriorat. Prognoza pe termen scurt indică o serie de creșteri trimestriale doar ușor pozitive ale cererii externe (PIB UE efectiv) în trimestrele IV 2023 și I 2024, pe fondul unor factori precum condițiile financiare constrângătoare, subperformanța exporturilor (în contextul unei pierderi de competitivitate, pe fondul aprecierii euro în raport cu dolarul SUA), respectiv încrederea scăzută. Ulterior, se prevede o tendință de dinamizare a activității economice, în condițiile îmbunătățirii treptate a venitului real al gospodăriilor și, respectiv, a avansului cererii externe. Dinamica medie anuală a PIB UE efectiv a fost revizuită ușor în jos pentru anul 2024, atât ca urmare a efectelor persistente generate de dinamica trimestrială mai modestă din a doua parte a anului 2023, cât și pe fondul unor rate de creștere proiectate la valori mai reduse pe parcursul anului 2024; revizuiri în același sens ale creșterii economice au fost operate și pentru anul 2025 (Tabel 4.1).

Tabel 4.1. Evoluția așteptată a variabilelor externe

Deviația cererii externe efective a fost reevaluată ușor în sus, inclusiv pentru trimestrele recente, pe fondul revizuirilor favorabile ale seriilor de date (în particular din prima jumătate a anului 2023). În pofida ajustărilor în sus ale indicatorului pe termen scurt, performanța anticipată ușor mai atenuată a PIB UE efectiv din anul 2024 face ca, la finele acestui an, deviația PIB extern să conveargă la valorile estimate în Raportul anterior. Deviația cererii externe efective este evaluată a se menține în teritoriul negativ până la orizontul prognozei, exercitând un impact restrictiv, în atenuare începând cu jumătatea anului 2024, asupra deviației PIB interne.

Rata medie anuală a inflației din zona euro a fost revizuită în jos pentru anul 2024 (-0,6 puncte procentuale față de Raportul anterior), pe seama datelor istorice recente aferente în special componentei energetice, dar și a unor cotații futures mai reduse asociate bunurilor energetice. Astfel, pentru anul curent, indicatorul este anticipat a se plasa la 2,6 la sută, iar pentru anul următor, la 2,15 la sută, valoare foarte apropiată de cea din Raportul anterior. Dinamica cvasistagnantă de la începutul anului 2024 este determinată de atenuarea stimulilor fiscali și de efectele de bază resimțite la nivelul componentei energetice. Ulterior, reducerea ratei inflației reflectă atenuarea presiunilor provenite din partea costurilor, precum și efectul politicii monetare în continuare restrictive a BCE. Rata anuală a inflației este prognozată a atinge reperul BCE de 2 la sută abia în trimestrul III 2025, similar evaluării anterioare.

Față de Raportul precedent, prognoza ratei inflației IAPC exclusiv energia[56] O măsură a inflației de bază. din zona euro a fost revizuită marginal în jos, la 2,7 la sută pentru anul 2024 (-0,1 puncte procentuale), iar pentru anul 2025, a fost ușor revizuită în sus la 2,4 la sută (+0,2 puncte procentuale). În profil trimestrial, aceasta urmează o traiectorie descendentă, însă cu o pantă ceva mai pronunțată pe termen scurt comparativ cu cea a inflației headline, inclusiv pe fondul epuizării treptate, recente, a efectelor de bază favorabile aferente creșterilor anterioare ale prețurilor la energie. Un rol important în dinamica indicatorului este cel al creșterilor salariale, pe fondul unei piețe a muncii încă tensionate. Presiunile salariale sunt însă așteptate a se atenua pe parcursul următorilor doi ani. Pe termen mediu, marjele de profit, care au crescut semnificativ în 2022, sunt așteptate să acționeze ca amortizor al transmisiei costurilor cu forța de muncă în prețurile finale ale bunurilor și serviciilor. La orizontul de prognoză, rata inflației IAPC exclusiv energia se plasează la un nivel ușor mai ridicat față de cel al inflației headline (2,3 la sută, față de 2 la sută).

După un nou avans în teritoriul pozitiv în trimestrul IV 2023, rata nominală a dobânzii EURIBOR la 3 luni este anticipată a scădea treptat pe parcursul intervalului de proiecție. La rândul său, rata reală a dobânzii EURIBOR la 3 luni este evaluată a se menține în teritoriul pozitiv, însă cu o tendință de scădere pe parcursul intervalului de prognoză. Astfel, aceasta va exercita un impact restrictiv asupra economiei zonei euro, dar cu o intensitate mai pronunțată pe termen scurt, în principal pe seama evoluției mai favorabile decât anticipate a ratei inflației și, implicit, a revizuirilor în jos ale așteptărilor privind inflația.

Traiectoria cursului de schimb al euro față de dolarul SUA rămâne marcată de incertitudini ample. Pentru primul semestru al anului curent, se estimează o ușoară apreciere a euro în raport cu dolarul SUA, trend ce este așteptat a continua și în perspectivă, pe fondul așteptărilor privind politica monetară a BCE și, respectiv, cea a Fed.

Scenariul de evoluție a prețului petrolului Brent a fost fundamentat pe baza cotațiilor futures și prevede o traiectorie moderat descendentă, în contextul perspectivelor de încetinire a activității economice globale. Astfel, la orizontul proiecției, prețul petrolului Brent este prevăzut a se plasa în jurul valorii de 72 USD/baril (Grafic 4.1). Pe latura cererii, pe termen scurt și mediu acționează îngrijorările cu privire la deteriorarea condițiilor economice globale, limitând astfel așteptările privind creșterea cererii de petrol. Pe latura ofertei, printre determinanți se evidențiază, pe de o parte, creșterea stocurilor globale de țiței, iar pe de altă parte, temerile privind escaladarea conflictului din Orientul Mijlociu, alimentând îngrijorările cu privire la eventuale întreruperi ale aprovizionării cu petrol din regiune. Totodată, cel puțin pe termen scurt, evoluția prețului materiei prime ar putea fi influențată și de contextul meteorologic volatil, caracterizat recent de temperaturi scăzute la nivelul continentului european. Proiecția evoluției viitoare a prețului petrolului rămâne astfel grevată de incertitudini ample, aspect coroborat și de evoluția istorică a variabilei, caracterizată de un grad ridicat de volatilitate.

1.2. Perspectivele inflației

După reducerea semnificativă înregistrată pe parcursul trimestrului IV 2023, de 2,2 puncte procentuale, se estimează că rata anuală a inflației IPC a crescut temporar în prima lună a anului curent, în principal pe seama unor majorări ale impozitelor indirecte (TVA și accize[57]), Au fost majorate accizele la tutun, combustibili (expirarea facilității temporare privind stabilirea cuantumului accizei pe parcursul anului 2023 la nivelul minim european), respectiv introdusă acciza la băuturi nealcoolice care conțin zahăr – impact cumulat asupra IPC de 0,5 puncte procentuale în ianuarie (și 0,2 puncte procentuale în februarie – pe fondul ipotezei unei transmisii etapizate în cazul produselor din tutun). De asemenea, a crescut cota TVA de la 9 la sută la 19 la sută pentru anumite alimente care conțin zahăr și de la 5 la sută la 19 la sută pentru o serie de activități recreative și sportive – impact cumulat de 0,2 puncte procentuale asupra ratei anuale a inflației IPC în luna ianuarie. a modificărilor regimului fiscal aplicat companiilor[58] Impactul evaluat asupra ratei inflației IPC este de aproximativ 0,1 puncte procentuale. și a efectelor de bază nefavorabile asociate în special ieftinirii energiei electrice în ianuarie 2023 (odată cu extinderea schemei de plafonare a acestor prețuri). Ulterior, pe cvasitotalitatea intervalului proiecției, rata anuală a inflației IPC se va menține pe o traiectorie generală de scădere. Totuși, ritmul dezinflației este proiectat să încetinească semnificativ în a doua parte a anului 2025 (Grafic 4.2). Revenirea în intervalul țintei, însă la limita superioară a acestuia, este anticipată abia la orizontul proiecției, respectiv trimestrul IV 2025. Astfel, valorile proiectate pentru finele anului curent și al celui viitor sunt de 4,7 la sută și, respectiv, 3,5 la sută. Impactul total al modificărilor impozitelor indirecte este evaluat la 0,9 puncte procentuale în decembrie 2024 și la 0,2 puncte procentuale la finele anului viitor, rata anuală a inflației la taxe constante revenind în interiorul intervalului țintei încă din trimestrul I 2025, când este proiectată la 3,3 la sută (Grafic 4.2).

Similar rundei precedente de prognoză, dezinflația IPC va fi antrenată în principal de evoluția inflației de bază, anticipată să coboare pe tot intervalul proiecției, însă cu o încetinire de ritm în 2025 (Grafic 4.2), menținându-se peste banda de variație a țintei centrale și peste indicatorul headline. După ce au beneficiat de efecte de bază extrem de favorabile pe parcursul anului trecut, componentele exogene[59] Sunt considerate exogene sferei de influență a politicii monetare componentele prețurilor administrate (inclusiv cele ale energiei electrice și ale gazelor naturale), cele volatile ale alimentelor (LFO), ale combustibililor, produselor din tutun și băuturilor alcoolice. ale coșului își vor inversa temporar contribuția la dezinflația IPC în trimestrul I 2024, iar ulterior, din trimestrul II, și-o vor relua, însă într-un ritm mult atenuat comparativ cu evoluțiile recente. Dinamica anuală de ansamblu a componentelor exogene este prognozată să revină în intervalul țintei în 2025 (cu excepția trimestrului II).

Față de scenariul de bază anterior, dinamica anuală a IPC comunicată de INS a fost semnificativ mai redusă în luna decembrie 2023[60] Caseta 2 include o evaluare a acurateței prognozelor realizate de BNR pentru rata anuală a inflației IPC la finele anului anterior. (-0,9 puncte procentuale), date fiind evoluțiile mai favorabile înregistrate de prețurile alimentelor procesate și de cele ale combustibililor. Aceasta a determinat inclusiv revizuirea traiectoriei proiectate a ratei anuale a IPC de pe parcursul anului curent. Începând din T1 2025, în principal pe fondul proiectării inflației de bază la valori ușor mai ridicate, noua traiectorie a inflației IPC se plasează peste cea din precedentul Raport. Astfel, la finele anului 2024 revizuirea este de -0,1 puncte procentuale, iar în trimestrul III 2025 (orizontul prognozei precedente), de +0,3 puncte procentuale.

La rândul său, rata anuală a inflației de bază și-a accelerat scăderea în trimestrul IV 2023, de la 11,3 la sută în septembrie la 8,4 la sută în decembrie. Ulterior, se anticipează menținerea unei traiectorii continuu descendente până la orizontul proiecției. Corecția va fi însă mai graduală și va încetini semnificativ anul viitor, indicatorul urmând să se reducă cu 3,4 puncte procentuale în 2024, până la 5 la sută în decembrie, respectiv cu doar 1,4 puncte procentuale în 2025, până la 3,6 la sută în decembrie 2025, marginal deasupra intervalului țintei centrale (Grafic 4.2, Tabel 4.2).

Tabel 4.2. Rata anuală a inflației IPC și CORE2 ajustat în scenariul de bază

Pe intervalul de proiecție se anticipează continuarea propagării influențelor favorabile manifestate de-a lungul lanțurilor de valoare adăugată din sectorul alimentar (vizibile în evoluția prețurilor de producție din industria alimentară). De asemenea, va continua disiparea graduală a impactului persistent asociat majorării costurilor de producție ale companiilor, altele decât cele salariale. În cazul acestora din urmă, procesul este anticipat să fie mai lent, date fiind accelerarea recentă de ritm a salariilor (indusă inclusiv de noi majorări ale salariului minim), acomodarea costurilor salariale în creștere implicând și un proces gradual de corecție a marjelor de profit ale companiilor. O astfel de evoluție este favorizată de previzionarea reducerii deviației PIB (mai vizibilă în 2024), astfel încât transmisia costurilor în prețurile finale va fi facilitată în tot mai mică măsură de condițiile de cerere. Totodată, pornind de la niveluri ridicate, așteptările inflaționiste ale analiștilor bancari se plasează pe o traiectorie descendentă, dar cu valori superioare intervalului țintei inclusiv la orizonturile temporale mai îndepărtate, asociate însă, în principal, conduitei curente și a celei viitoare a politicii fiscale. Dinamica anuală a prețurilor bunurilor din import se va reduce în prima parte a acestui an, stabilizându-se ulterior, în corelație cu evoluția anticipată a inflației IAPC exclusiv energie din zona euro. La începutul acestui an, reducerea inflației de bază va fi ușor atenuată de majorarea impozitelor indirecte și de modificarea regimului fiscal al companiilor[61]. Impact estimat este de aproximativ 0,3 puncte procentuale în cazul impozitelor indirecte, respectiv 0,2 puncte procentuale pentru modificarea regimului fiscal.

Comparativ cu runda anterioară de prognoză, rata anuală a inflației CORE2 ajustat a înregistrat o valoare mai redusă la finele anului trecut și a fost revizuită descendent în 2024, dar în sus în 2025. Revizuirea semnificativă (circa 1 punct procentual) proiectată până în trimestrul III a.c. este determinată de evoluțiile recente mult mai favorabile decât se anticipau ale prețurilor bunurilor alimentare, dată fiind transmisia influențelor dezinflaționiste pe lanțul de producție, în paralel implementării și, ulterior, extinderii de către autorități atât a perioadei de aplicare a măsurilor de limitare a adaosului comercial la o serie de alimente de bază, cât și a categoriilor de alimente ce fac obiectul acestei scheme. Această influență se va disipa, fiind contrabalansată în 2025 de proiectarea deviației PIB la valori pozitive (versus negative în runda precedentă), în reducere doar marginală. În același sens, dar în mai mică măsură, va acționa și revizuirea ascendentă a anticipațiilor inflaționiste și a inflației bunurilor din import. În aceste condiții, noua prognoză pentru decembrie 2024 este cu 0,2 puncte procentuale mai mică, iar la orizontul proiecției precedente, trimestrul III 2025, revizuirea este de +0,4 puncte procentuale.

Nivelul prognozat al contribuției cumulate a componentelor exogene ale coșului la rata anuală a inflației IPC este previzionat la 1,5 puncte procentuale (explică 33 la sută din rata anuală a inflației[62]) Această valoare nu a înregistrat modificări semnificative față de proiecția anterioară. Față de media perioadei 2021-2022 care a fost caracterizată de o volatilitate ridicată pe piețele de energie globale, indusă atât de șocul pandemic, cât și de efectele nefavorabile asociate invaziei Rusiei în Ucraina, ponderea componentelor de inflație exogene sferei de influență a politicii monetare se situează la un nivel de două ori mai mic, iar această tendință este de așteptat a se păstra pe întreg orizontul de proiecție. la finele anului curent și la 1,3 puncte procentuale (explică 37 la sută din rata anuală a inflației) la orizontul proiecției, respectiv decembrie 2025 (Grafic 4.3). Valorile de la finele anului curent și cea din trimestrul III 2025 (orizontul proiecției anterioare) nu au înregistrat revizuiri față de cele din Raportul precedent.

Trecerea în teritoriul pozitiv a dinamicii anuale a prețurilor combustibililor la finalul anului trecut este succedată, pe cea mai mare parte a celui curent, dar și în prima jumătate a celui viitor, de anticiparea unor rate de creștere superioare țintei centrale (Grafic 4.4, Tabel 4.3). Această evoluție este cauzată, în principal, de majorarea anunțată a accizei[63] Majorare cu 34 la sută, ca urmare a expirării facilității temporar introduse prin OG nr. 16/2022 care a stabilit acciza la combustibili pentru 2023 la valoarea minim permisă la nivel european. Impactul majorării accizei este de 4,5 puncte procentuale asupra ratei inflației combustibililor, respectiv de 0,4 puncte procentuale asupra ratei inflației IPC. în două tranșe din acest an, în ianuarie și iulie. Pentru restul intervalului este așteptată reducerea dinamicii anuale la valori plasate în interiorul coridorului țintei centrale, atât ca urmare a epuizării impactului celei de-a doua tranșe a majorării accizei, cât și a evoluțiilor favorabile ale cotațiilor futures ale petrolului. Traiectoria a fost revizuită semnificativ descendent în acest an, ca urmare a modificării regimului de aplicare a accizei cu impact în primul semestru (în proiecția precedentă a fost presupusă majorarea acesteia într-o singură tranșă, în luna ianuarie 2024), precum și a corecției recente, anticipate a continua și în perspectivă, a prețului internațional al petrolului. Revizuirea aferentă trimestrului III 2025 (orizontul proiecției anterioare) este de asemenea descendentă, însă marginală.

Tabel 4.3. Dinamica anuală a inflației componentelor exogene ale IPC

Dinamica anuală a prețurilor energiei electrice este prognozată în teritoriul pozitiv pe parcursul ambilor ani de proiecție, plasându-se la valori inferioare țintei centrale de inflație (Grafic 4.4, Tabel 4.3). Evoluția acestora beneficiază până la finalul lunii martie 2025 de efectul schemei de plafonare a prețurilor pentru consumatorii casnici, iar ulterior de ipoteza absenței unor noi șocuri care să inducă modificări semnificative ale prețurile produselor energetice. Față de Raportul din noiembrie, traiectoria a fost reevaluată în sus pe cvasitotalitatea intervalului de proiecție. Începând din acest an și până la finalul lunii martie 2025, sursa revizuirilor este actualizarea ipotezelor tehnice privind ponderile consumatorilor în cele trei tranșe de consum definite în cadrul schemei de plafonare. Pentru finele anului viitor reevaluarea este una marginală. În cazul tarifului la gazele naturale, sub efectul ordonanței de plafonare a prețurilor, au fost menținute ipotezele care prevăd o traiectorie relativ constantă până la expirarea acestei măsuri, în luna martie 2025. Ulterior, în lipsa unor informații relevante, scenariul de bază include variații lunare minore, atât pentru energia electrică, cât și pentru gazele naturale, sub ipoteza unei relative stabilizări, la acel orizont, a piețelor de energie.

Scenariul exogen privind evoluția prețurilor administrate, altele decât energia electrică și gazele naturale[64], Principalele categorii de produse incluse sunt energia termică, serviciile de apă, canal, salubritate și medicamentele. prevede o temperare semnificativă, de la rate de creștere anuale de două cifre în prima jumătate a anului curent la valori de o cifră pe restul intervalului de proiecție (Grafic 4.5, Tabel 4.3). Traiectoria dezinflaționistă se datorează, în principal, ieșirii din baza de calcul a scumpirii semnificative din luna august 2023 a medicamentelor eliberate pe bază de rețetă. Față de Raportul precedent, dinamica anuală din 2024 a fost ajustată ascendent, în principal ca urmare a majorării recente a tarifelor pe segmentul apă, canal, salubritate, iar pentru anul viitor traiectoria este apropiată de cea din ultima prognoză, având la bază tiparul istoric al ajustărilor operate în cazul principalelor categorii de produse din cadrul grupei.

Dinamica anuală a prețurilor volatile ale alimentelor (LFO) este anticipată a se înscrie pe o traiectorie descrescătoare până în trimestrul II 2024 (Grafic 4.6, Tabel 4.3). Această evoluție este cauzată, preponderent, de creșterile recente mai modeste ale prețurilor legumelor, atât pe fondul înregistrării unei recolte mai bogate pe plan local și în cazul principalilor parteneri comerciali, cât și al efectelor favorabile asociate OUG nr. 67/2023 privind plafonarea adaosului comercial. Pentru restul intervalului de proiecție este proiectată o dinamizare treptată a dinamicii anuale a grupei, reflectând ipoteza înregistrării unor producții agricole normale[65]. Raportat la mediile multianuale calculate ale variabilei. De semnalat, totuși, că proiecția acestei componente este condiționată aproape în totalitate de evoluția condițiilor climaterice, care în ultima perioadă au devenit extrem de impredictibile. Comparativ cu prognoza anterioară, valorile pentru decembrie 2024 și orizontul proiecției precedente sunt revizuite doar marginal în sus.

Traiectoria anuală a prețurilor produselor din tutun și ale băuturilor alcoolice este configurată în principal pe baza majorărilor de accize prevăzute în legislație, dar luând în considerare și comportamentul operatorilor din acest domeniu privind ajustarea prețurilor finale. Dinamica anuală a grupei este anticipată a decelera până în trimestrul I 2025, stabilizându-se apoi pe restul orizontului de proiecție în intervalul țintei (Tabel 4.3). Proiecția a fost revizuită marginal în sus la finele anului 2024, iar pentru septembrie 2025 nu au fost operate ajustări.

1.3. Presiuni ale cererii în perioada curentă și în cadrul intervalului de proiecție

Deviația PIB (gap-ul PIB)

Conform comunicatului INS nr. 12 din 12 ianuarie 2024, în trimestrul III 2023 PIB real a înregistrat o decelerare de ritm trimestrial (până la 0,9 la sută). Aceasta a fost însă mai lentă comparativ cu așteptările formulate în Raportul precedent, pe fondul subestimării contribuțiilor atât din partea cererii interne, cât și a exporturilor nete.

Prognozele pe termen scurt indică un ritm trimestrial al PIB real în încetinire în trimestrul IV 2023 față de cel anterior, pe fondul unor semnale mixte din partea indicatorilor conjuncturali[69]. În cadrul unei suite mai largi de indicatori neconvenționali cu frecvență ridicată, semnalele au fost, de asemenea, mixte: favorabile din partea numărului de înmatriculări de societăți și PFA, sumelor refuzate la plată cu instrumente de debit și căutărilor Google pentru cuvântul „criză” și, respectiv, nefavorabile din partea consumului de energie electrică, numărului de înnoptări în structuri de primire turistică și căutărilor Google pentru cuvântul „șomaj”. Astfel, în sens favorabil s-au putut remarca: (i) menținerea unui ritm solid al investițiilor, reflectat de nivelul istoric înalt al fluxurilor nete de investiții străine directe; (ii) revigorarea comerțului și a serviciilor de piață, după evoluții mai puțin favorabile anterior, impulsionate de reducerea ratei inflației și de creșterile salariale din economie (inclusiv cele ale salariului minim de la 1 octombrie 2023), semnale elocvente fiind transmise, în primele două luni ale trimestrului, de indicatorii de volum corespunzători acestor domenii; (iii) sporirea încrederii agenților economici, conform sondajului DG ECFIN, în paralel cu anumite indicii de atenuare temporară a incertitudinii, până la niveluri medii din perspectivă istorică. În sens opus s-au evidențiat semnalele mai puțin favorabile provenind din partea: (i) continuării comprimării producției industriale interne[70] Manifestându-se pe un fond de slăbiciune structurală a sectorului, caracterizat de un nivel al producției încă inferior celui înregistrat în 2019. și externe în lunile octombrie și noiembrie 2023, (ii) parcursului încă fragil al cererii externe, (iii) unei anumite reamplificări a blocajelor în lanțurile globale de aprovizionare, inclusiv pe fondul condițiilor meteorologice extreme și al tensiunilor geopolitice și (iv) caracterului restrictiv și în intensificare al condițiilor monetare reale, în contextul continuării propagării graduale a deciziilor de politică monetară.

Pentru trimestrul I 2024, creșterea economică trimestrială este prognozată a beneficia de o traiectorie favorabilă a consumului (pe seama majorării venitului disponibil real, inclusiv fondul de salarii și transferurile bugetare) și, respectiv, a investițiilor (în special activitatea de construcții, dar și componenta de echipamente)[71]. Pentru detalii privind semnalele transmise de o suită de indicatori conjuncturali convenționali, a se consulta Capitolul 2 – Evoluții ale activității economice, Secțiunea „Cererea și oferta” din prezentul Raport asupra inflației. În ceea ce privește indicatorii neconvenționali, disponibili pentru luna ianuarie 2024, majoritatea au sugerat o îmbunătățire a conjuncturii economice. Printre aceștia se numără căutările Google pentru cuvintele „gaze” și „criză” și indicii internaționali Sentix și VIX. Totuși, factorii care au acționat la finalul anului trecut în sensul temperării dinamicii PIB real sunt preconizați a persista și în trimestrul I 2024, la aceștia adăugându-se semnalele de creștere a incertitudinii, în contextul escaladării conflictului din Orientul Mijlociu.

Pentru anul 2023, similar Raportului anterior, scenariul de bază al prognozei macroeconomice are în vedere o încetinire a activității economice față de anul anterior. Decelerarea PIB real, până la valori în proximitatea nivelului de 2 la sută, a reflectat climatul inflaționist, incertitudinea încă ridicată din perspectivă istorică, slăbirea cererii externe și efectele din partea consolidării bugetare și, respectiv, a deciziilor operate în contextul normalizării anterioare a politicii monetare. Pentru anul curent și cel următor se anticipează o impulsionare graduală a dinamicii PIB, pe fondul disipării/inversării influențelor din partea factorilor menționați, cu excepția celor din partea condițiilor monetare reale (cu un caracter restrictiv în accentuare până la jumătatea intervalului de prognoză, iar ulterior cvasiconstant, inclusiv pe fondul continuării procesului dezinflaționist). Totodată, un aport favorabil la creșterea economică, însă în ușoară atenuare față de perioadele anterioare, este așteptat să provină din valorificarea fondurilor europene din surse multiple, evoluție care deja a consemnat unele întârzieri în ceea ce privește ritmul absorbției[72]. Cadrul financiar multianual 2021-2027, programul „Next Generation EU” (2021-2026).

În structură, traiectoria PIB real este imprimată, pe ansamblul prognozei, de cererea internă. Pentru anul 2023[73], Contribuția variației stocurilor, componentă cu un conținut economic limitat, este evaluată a fi negativă, de o magnitudine ridicată pe parcursul anului 2023, sugerând incertitudini cu privire la structura creșterii PIB și revizuiri viitoare posibil importante ale seriilor de date. încetinirea economiei poate fi pusă pe seama unei temperări a dinamicii consumului final, în timp ce FBCF este evaluată a-și fi accentuat notabil aportul la creștere. Începând din acest an, consumul final este proiectat să redevină principalul contributor la creșterea economică (pe seama unei traiectorii în ușoară accelerare), în timp ce aportul FBCF va fi probabil mai redus față de anul trecut, însă în continuare robust (sub ipoteza atragerii de fonduri europene, dar și de investiții străine directe). Exporturile nete sunt evaluate a fi avut pe ansamblul anului 2023 o contribuție pozitivă la creșterea PIB (caz singular în ultimul deceniu), însă aceasta este proiectată să redevină ușor negativă începând cu anul 2024, pe fondul unei dinamizări a importurilor de bunuri și servicii până în apropierea dinamicii anuale proiectate a exporturilor.

Dinamica medie anuală a PIB potențial este proiectată la valori robuste pe parcursul intervalului de proiecție, în ușoară accelerare în anul curent, în special pe seama acumulării de capital. Însă, comparativ cu Raportul precedent, ritmul de creștere a indicatorului a fost reconfigurat ușor în sens descendent, preponderent la orizonturile mai îndepărtate ale intervalului de prognoză.

Pe fondul performanței notabile din ultimii ani a investițiilor în economia națională, precum și al anticipării continuării parcursului rezilient al acestora, stocul de capital va rămâne principalul determinant al creșterii PIB potențial. În acest context, un rol decisiv revine atât investițiilor străine directe, cât și fondurilor europene, surse importante de finanțare a formării brute de capital fix. În ceea ce privește atragerile aferente programului „Next Generation EU”, acestea prezintă, însă, o serie de riscuri în calea derulării fără sincope și a finalizării până la orizontul anului 2026, date fiind în special întârzierile consemnate până la acest moment în absorbția sumelor din cadrul programului. În paralel, o dinamică alertă a investițiilor conduce și la eficientizarea suplimentară în utilizarea factorilor de producție, reflectată sub forma unei contribuții însemnate atribuite productivității totale a factorilor (trendul TFP). Aportul forței de muncă este anticipat a rămâne pozitiv (dar semnificativ mai redus comparativ cu cel al celorlalți doi factori), reflectând pe de o parte, perspectivele de consolidare a numărului de angajați, iar pe de altă parte, anticiparea unor evoluții demografice nefavorabile în România[74], Totuși, acestea ar putea fi atenuate în eventualitatea înregistrării unor fluxuri nete favorabile în ceea ce privește migrația forței de muncă. în particular, ritmul destul de alert de diminuare a populației în vârstă de muncă. La adresa PIB potențial rămân relevante efectele adverse persistente declanșate de creșterile prețurilor materiilor prime, precum și tensiunile geopolitice care generează incertitudini cu privire la funcționarea fără sincope a lanțurilor de producție și distribuție internaționale.

Panta descendentă a gap-ului PIB evaluată pentru anul 2023 (la finalul căruia indicatorul se poziționează la o valoare apropiată de cea din Raportul precedent[75]) Față de Raportul precedent, profilul recent al deviației PIB este mai puțin volatil, în principal pe seama revizuirii datelor statistice oficiale și a reestimării impactului determinanților fundamentali. continuă și în 2024, însă într-o manieră notabil mai atenuată față de Raportul anterior. Astfel, la finalul acestui an indicatorul este proiectat la o valoare ușor pozitivă (față de una marginal negativă în evaluarea trecută). Ulterior, pe parcursul anului 2025, progresul suplimentar în ceea ce privește corecția cererii excedentare ar urma să fie extrem de redus (Grafic 4.7)[76]. Din perspectiva componentelor cererii agregate, traiectoria deviației PIB este imprimată de cele ale cererii interne (cea mai ridicată provenind, pe ansamblul intervalului de prognoză, din partea consumului individual al gospodăriilor populației), în timp ce gap-ul agregat al exporturilor nete este negativ (în principal pe seama celui al importurilor de bunuri și servicii).

Valorile persistent pozitive pe termen mediu ale gap-ului PIB sunt determinate în principal de revizuirea impactului asupra economiei din partea impulsului fiscal, atât pentru anul curent, cât și pentru cel următor, reflectând materializarea unor riscuri privind politica fiscală și cea de venituri evidențiate în precedentul Raport, în special creșterile consistente, deja anunțate, ale pensiilor. Din setul factorilor fundamentali ai deviației PIB, similar proiecției precedente, politica monetară își menține, pe parcursul întregului interval de prognoză, caracterul contraciclic, iar deficitul de cerere externă (cu impact în sensul reducerii gap-ului PIB intern) este evaluat a se resorbi treptat până la orizontul prognozei.

Componentele cererii agregate

Ulterior încetinirii de ritm din anul precedent, creșterea consumului final este evaluată a cunoaște o revenire pe parcursul intervalului de prognoză[77]. Totuși, pentru anul 2024, studiul EY Consumer Index (decembrie 2023) relevă o anumită tendință de cumpătare în comportamentul consumatorilor în vederea adaptării la creșterea costului vieții, la care se adaugă creșterile taxelor și impozitelor din acest an. Evoluția componentei este susținută de avansul alert al venitului disponibil real, ce beneficiază atât de măsurile adoptate de autorități în vederea impulsionării veniturilor populației[78], Printre măsurile intrate în vigoare de la 1 ianuarie 2024 se numără: (i) majorarea alocațiilor, a punctului de pensie și a pensiei minime; (ii) majorarea salariilor angajaților din sectorul public, urmată de o indexare suplimentară în luna iunie. Alte măsuri anticipate, cu impact pe întregul interval de prognoză, sunt majorarea salariului minim pe economie (de la 1 iulie 2024), recalcularea pensiilor (începând cu 1 septembrie 2024) și distribuirea de carduri sociale. precum și de reducerea graduală a inflației pe parcursul intervalului de proiecție. Totuși, la adresa evoluției consumului final rămân relevante o serie de incertitudini asociate efectelor persistente ale războiului din Ucraina, precum și altor factori de risc interni și externi, atât de ordin economic, cât și geopolitic.

Formarea brută de capital fix este proiectată a evolua cu ritmuri medii anuale robuste pe întreg intervalul de prognoză (superioare celor ale consumului), sub rezerva continuării atragerii de fonduri europene din surse multiple, a derulării în manieră integrală de către autorități a proiectelor investiționale bugetate și a dinamizării activității interne și externe. Totuși, comparativ cu dinamica din anul 2023, ritmul componentei este anticipat a fi ușor mai temperat, perspectivele privind traiectoria indicatorului fiind strict condiționate de încrederea mediului investițional. Un rol esențial în procesul de finanțare a investițiilor revine programului „Next Generation EU”, al cărui progres trenează în termeni de implementare efectivă a fondurilor atrase, în condițiile posibilității utilizării alocărilor numai până la finalul anului 2026. Totodată, dinamica FBCF ar putea fi grevată și de eventuale diminuări sau ajustări de către companiile private ale resurselor financiare destinate investițiilor, inclusiv ca urmare a înăspririi condițiilor de creditare și a reformelor fiscale ce implică o serie de creșteri ale gradului de impozitare, măsuri incluse în pachetul de consolidare fiscală adoptat în ultima parte a anului 2023.

Pe parcursul acestui an, fluxurile comerciale sunt anticipate a cunoaște o redresare, revenind la ritmuri anuale robuste. Totuși, acestea continuă să se plaseze sub spectrul incertitudinii încă ridicate de la nivel global. Exporturile de bunuri și servicii ar putea fi afectate de potențiale șocuri ale prețurilor materiilor prime, precum și de eventuale reacutizări ale blocajelor în lanțurile globale de aprovizionare, inclusiv pe fondul unor posibile escaladări ale tensiunilor din Orientul Mijlociu și al unor condiții meteorologice extreme (precum fenomenul El Niño). Acestea ar putea avea un impact semnificativ asupra logisticii aferente transporturilor comerciale și implicit a prețurilor de la nivel global. În același timp, dinamica costurilor unitare cu forța de muncă este anticipată a se menține relativ ridicată în 2024 (deși la valori inferioare maximului local atins în 2023), evoluție de natură a afecta negativ competitivitatea prin preț a produselor românești. Creșterea ULC este prognozată a se atenua totuși treptat pe termen mediu, până la orizontul prognozei, inclusiv pe fondul îmbunătățirii dinamicii productivității muncii, variabilă ce ar putea beneficia de pe urma ritmului investițional robust, de exemplu prin fructificarea fondurilor europene. După reducerea din anul 2023, dinamica importurilor de bunuri și servicii este prognozată a se redresa, reflectând evoluțiile componentelor cererii interne și, respectiv, dinamica exporturilor.

Ulterior unei reduceri relativ ample anticipate pentru anul 2023 (aproximativ 2 puncte procentuale de PIB), deficitul de cont curent este prevăzut a-și continua tendința de ajustare și în acest an, însă într-un ritm considerabil mai atenuat. În schimb, în anul 2025, deficitul de cont curent este prognozat a-și întrerupe temporar corecția, reflectând trenarea anticipată a procesului de consolidare fiscală. În acest context, gradul de finanțare a deficitului de cont curent prin fluxuri stabile, non-generatoare de datorie externă, este evaluat a se înscrie pe o traiectorie descendentă pe parcursul intervalului de proiecție. În cazul transferurilor de capital, se prefigurează evoluții mai modeste, odată cu finalizarea cadrului financiar multianual 2014-2020 [79] Intrări moderate din cadrul financiar multianual 2014-2020 sunt anticipate și pe parcursul anului 2024, în baza cererilor de plată transmise în 2023, ultimul an de cheltuieli eligibile. Evoluții similare au fost observate și în cazul cadrului financiar multianual 2007-2013. și posibila persistență a unui progres lent al absorbției fondurilor „Next Generation EU”, parțial contrabalansate de îmbunătățirea, pe termen mediu, a absorbției aferente cadrului financiar multianual 2021-2027. În plus, cadrul macroeconomic internațional relativ fragil, aflat sub spectrul amplificării recente a tensiunilor geopolitice, precum și dezechilibrele gemene persistente din economia României sunt de natură să conducă la încetiniri ale intrărilor de investiții directe. Totuși, acestea sunt anticipate a rămâne (exprimate în valori nominale absolute) la niveluri superioare celor din perioada prepandemică.

Condițiile monetare în sens larg

Conform mecanismului de transmisie, condițiile monetare în sens larg evaluează impactul cumulat asupra cererii agregate viitoare al ratelor reale ale dobânzilor în lei și în valută practicate de instituțiile de credit în relația cu clienții nebancari și al evoluției cursului de schimb real efectiv al leului. Cursul de schimb acționează atât prin intermediul canalului exporturilor nete, cât și prin cel al avuției și al bilanțului agenților economici.

Scenariul de bază al prognozei prevede accentuarea caracterului restrictiv al condițiilor monetare reale în sens larg pe parcursul anului curent și menținerea acestui trend inclusiv în a doua parte a intervalului de prognoză. Această dinamică va avea loc pe fondul propagării graduale în economie a deciziilor de politică monetară ale Consiliului de administrație al BNR, menite să favorizeze readucerea durabilă a ratei anuale a inflației în linie cu ținta, inclusiv prin ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.

În structura condițiilor monetare în sens larg, influențele stimulative ale ratelor reale ale dobânzilor în lei la creditele noi și la depozitele noi la termen sunt anticipate a se resorbi treptat, ajungând cumulat la valori cvasineutre spre finele intervalului proiecției. Acest parcurs reflectă transmisia deciziilor de politică monetară în dinamica ratelor nominale ale dobânzilor, simultan unei tendințe descendente asociate anticipațiilor inflaționiste. Cursul de schimb real efectiv (Grafic 4.8) este preconizat să exercite, prin intermediul canalului exporturilor nete, un efect restrictiv până la orizontul proiecției. Aportul cursului de schimb real efectiv este evaluat în contextul continuării tendinței de apreciere în termeni reali a monedei naționale, asociată efectului dominant al poziționării ratei interne a inflației peste cea a partenerilor comerciali.

La rândul său, efectul de avuție și de bilanț se va menține la valori restrictive, în ușoară atenuare pe parcursul intervalului de proiecție. În structură, dinamica acestuia reflectă în principal tendința de scădere a ratei reale a dobânzii externe (EURIBOR la 3 luni), pe fondul reducerii treptate a ratei nominale, cu o influență parțial contrabalansată de scăderea anticipațiilor privind inflația din zona euro. Totodată, prima de risc suveran este proiectată să exercite un impact restrictiv, gradual mai accentuat pe parcursul următoarelor trimestre, evoluția variabilei reflectând în principal dezechilibrele asociate deficitelor gemene din economie. Impactul dinamicii gap-ului cursului de schimb real efectiv al leului prin intermediul efectului de avuție și de bilanț este cvasineutru.

2. Riscuri asociate proiecției

Balanța riscurilor la adresa ratei anuale a inflației se prefigurează a rămâne înclinată în sensul unor abateri în sus de la traiectoria redată în scenariul de bază, în contextul pluralității factorilor adverși potențiali de natura ofertei (Grafic 4.9). În actuala conjunctură, odată cu accentuarea focarelor de tensiuni geopolitice, riscurile provenind din astfel de surse, cu o tracțiune preponderent inflaționistă, s-au amplificat considerabil. Presiuni în sens descendent ar putea fi însă ocazionate de o slăbire a activității economice de la nivel global.

Până în prezent, consecințele economice ale conflictului din Orientul Mijlociu au fost limitate. Totuși, implicarea recentă a unor actori non-statali (de exemplu, rebelii Houthi din Yemen) și eventuale noi amplificări ale tensiunilor din zonă ar putea avea consecințe relativ ample. Astfel, atacurile din Marea Roșie, zonă importantă de tranzit între Asia și Europa (prin Canalul Suez), au condus deja la unele reconfigurări ale rutelor tradiționale de transport. În cazul prelungirii acestor tensiuni, costurile suplimentare suportate de companii, precum și logistica îngreunată s-ar putea translata în prețuri finale mai ridicate ale bunurilor, implicit la noi puseuri inflaționiste. În paralel, nu este exclus nici riscul unei eventuale blocări a Strâmtorii Ormuz, nod critic pentru tranzitul a peste 20 la sută din volumul de petrol consumat zilnic pe plan global, eveniment care ar perturba serios buna funcționare a piețelor energetice și ar exercita o tracțiune inflaționistă amplă, în special prin cotații în creștere ale petrolului.

Riscuri în sus la adresa prețurilor bunurilor energetice sunt atribuite și modului de implementare a politicilor ce au ca scop combaterea schimbărilor climatice. Surse de risc conturate recent privesc deciziile autorităților americane, cu posibile efecte adverse asupra volumului exporturilor de gaze naturale lichefiate, utilizate inclusiv pentru a reduce dependența economiilor europene de importurile de gaze din Rusia. Pe plan intern, noi turbulențe pe piețele de energie ar fi temporar atenuate de valabilitatea, până la 31 martie 2025, a schemei de compensare și plafonare a prețurilor la energia electrică și gazele naturale. Cu toate acestea, în funcție de natura și magnitudinea unui eventual șoc advers de pe piețele energetice, menținerea în vigoare, până la termen, a acestei scheme ar putea să genereze majorări ale cheltuielilor compensatorii necesare a fi decontate de autorități și punând presiune asupra parametrilor curenți ai schemei de compensare.

Șocuri negative de ofertă ar putea proveni inclusiv din surse independente de evoluția conflictelor geopolitice. Noi sincope în lanțurile globale de valoare adăugată ar putea fi determinate de condiții meteorologice adverse, în special în eventualitatea unei incidențe sporite a fenomenelor extreme. Astfel, prezintă o relevanță sporită persistența și intensitatea fenomenului El Niño, cu potențiale efecte adverse asupra producției de alimente. Pe termen mai lung, riscuri sunt asociate și schimbărilor climatice și, respectiv, măsurilor de combatere a acestora. Eventuale politici industriale mai restrictive care să vizeze o tranziție verde derulată într-un ritm accelerat sunt de natură să imprime, de asemenea, un trend inflaționist mai accentuat.

În paralel, posibilitatea materializării unor presiuni dezinflaționiste asociate factorilor de natura cererii este în creștere. Odată cu intensificarea tensiunilor și apariția unor noi nuclee de riscuri geopolitice, incertitudinea cu privire la perspectivele globale este de așteptat să crească, având drept consecință posibilă o frânare a activității economice. În acest sens, evoluții economice anemice, precum cele consemnate recent în Germania, principalul partener comercial al României, s-ar putea prelungi pe perioade mai lungi de timp, vulnerabilizând inclusiv creșterea economică din România. Un alt canal care ar putea implica comprimări ale cererii agregate este cel al unor noi fragmentări ale comerțului internațional, îndeosebi în cazul exacerbării tensiunilor sino-americane. În ansamblu, dat fiind contextul economic internațional fragil, decisivă va fi, ca reacție la eventuale șocuri de amploare, inclusiv calibrarea viitoare a politicii monetare de către principalele bănci centrale și de către cele din regiune.

Pe plan intern, conduita viitoare a politicii fiscale și a celei de venituri rămâne o sursă considerabilă de incertitudine la adresa perspectivelor privind inflația, având în vedere plasarea recentă a cuantumului deficitului bugetar la niveluri care fac improbabilă încadrarea acestuia în țintele inițiale din cadrul procedurii de deficit excesiv. Pe termen mediu, o eventuală insuficiență a măsurilor de consolidare deja legiferate ar putea reclama introducerea unui nou pachet de ajustare, posibilitate avută în vedere și de autorități. Acest risc s-a amplificat considerabil ulterior adoptării noii legi a pensiilor, recalcularea acestora implicând un efort bugetar de amploare. Totuși, la acest moment, natura, magnitudinea și aplicabilitatea unor noi măsuri sunt necunoscute și, implicit, acest fapt induce un grad semnificativ de incertitudine asupra evoluției viitoare a ratei anuale a inflației în raport cu traiectoria din scenariul de bază. În schimb, în anul 2024, dat fiind calendarul electoral încărcat, persistă riscul adoptării de noi măsuri expansioniste, cele mai relevante fiind, probabil, cele din plan salarial, care ar putea implica noi relaxări ale constrângerilor bugetare raportat la traiectoriile prevăzute în cea mai recentă versiune a Strategiei fiscal-bugetare.

Sincope în derularea într-o manieră ordonată a corecției fiscale ar putea avea implicații adverse asupra ratingului suveran, putând complica ajustarea în manieră ordonată a dezechilibrelor macroeconomice, inclusiv prin puseuri inflaționiste determinate de eventuale ajustări compensatorii realizate prin intermediul cursului de schimb. Totodată, regulamentele aferente Politicii de coeziune 2021-2027 și Mecanismului de redresare și reziliență prevăd posibilitatea unor suspendări parțiale ale fondurilor europene virate statelor membre în eventualitatea în care acestea nu au adoptat măsuri efective de corecție a deficitului excesiv. În acest context, incertitudini sunt atribuite inclusiv implicațiilor noii configurații a cadrului de guvernanță economică[80] Procesul legislativ referitor la noile reguli fiscale va fi încheiat după negocierile cu Parlamentul European. În timp ce pragurile privind nivelul deficitului (3 la sută din PIB) și al datoriei publice (60 la sută din PIB) sunt menținute, la fel întâmplându-se cu cerința unei ajustări structurale minime de 0,5 la sută din PIB în situația de deficit excesiv, noul cadru de guvernanță pune accent asupra sustenabilității datoriei publice. Statele membre vor transmite Consiliului planuri bugetar-structurale pe termen mediu (pentru o perioadă de 4 ani, cu posibilitatea extinderii la 7 ani), calibrate în vederea respectării unui indicator privind cheltuieli nete. asupra procedurii de deficit excesiv aplicate României, revizuirea regulilor fiscale ale UE fiind convenită la finele anului 2023 în cadrul reuniunii Consiliului UE pentru Afaceri Economice și Financiare (ECOFIN).

Eficacitatea măsurilor fiscale adoptate de autorități depinde totodată de comportamentul de ajustare a agenților economici la setul de măsuri implementate. Depinzând de momentul din cadrul ciclului economic în care sunt promulgate diversele măsuri fiscale, de natura acestora (impozite directe, impozite indirecte, măsuri de raționalizare a cheltuielilor bugetare șamd), precum și de perioada de timp pe care se aplică, acestea ar putea influența în mai mică sau, după caz, în mai mare măsură, evoluția unor variabile-cheie care sunt prezente și în scenariul de bază al proiecției (creștere economică, inflație, curs de schimb șamd). În perioada recentă, un exemplu se referă la schema de plafonare a adaosului comercial pentru alimentele de bază, în contextul în care prelungirea recentă a acesteia[81] În ședința de Guvern din data de 31 ianuarie 2024, a fost adoptată OUG privind prelungirea cu două luni a schemei de plafonare a adaosului comercial, ai cărei parametri au fost de asemenea modificați. ar putea implica un tipar potențial diferit de acomodare a acestor măsuri din partea mediului de afaceri (în special din partea marilor retaileri) față de cel din perioadele anterioare.

Evoluțiile viitoare ale pieței muncii și-au sporit importanța. Nu sunt excluse dinamici salariale mai alerte în sectorul public comparativ cu cele din scenariul de bază pe fundalul intensificării, în contextul anului electoral, a revendicărilor salariale. Acomodarea unor creșteri salariale mai ample față de cele anticipate la acest moment și vizând categorii mai extinse ale forței de muncă ar fi de natură să inducă și o serie de efecte de demonstrație către sectorul privat. În plus, incertitudini sunt atribuite și etapizării viitoare a creșterilor salariului minim, reper important în calibrarea politicilor salariale din mediul privat, în contextul implementării graduale a Directivei UE 2022/2041 privind salariul minim adecvat în UE. Pe termen mediu, își mențin potențialul de risc ridicat și aspectele care privesc deficiențele structurale persistente ale pieței muncii, nefiind excluse creșteri ale neconcordanței între cererea și oferta de forță de muncă, în special pe segmentele ce implică o calificare profesională ridicată, evoluții cu potențial inflaționist apreciabil.